[2010.10.07]世界经济特别报道:退场症状

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世界经济特别报道

退场症状

刺激政策过后，现在要处理后遗状况了

英国《经济学人》杂志 2010年10月7日文章

有些美国人总是把国债当做是自己的债务。据美国经济学家、已故的大卫•麦科德•赖特了解，在1940年的民意调查中，一位家庭主妇在被问及她是否拥有自己房屋的抵押贷款时，她回答说，“有的，我抵押了400亿美元。”

这个数字（国内生产总值的40%）如今看来显得有些离奇。2010年8月，美国公众持有的联邦国债达到了8.9万亿美元，相当于国内生产总值的60%。如果加上美国公共养老方案持有的财政部债务，那么截止2008年9月，公众持有的国债就达到了10万亿美元。这就迫使纽约时代广场旁的国家债务钟移走了美元汇率的显示，来获得多余的空间来放置这些超额的数字。

今天，许多美国人对于美国国债的感受也如同二十世纪四十年代的那位家庭主妇那样感到愤慨。但他们也只是与美国政府一样肆意挥霍（见图表）。他们的抵押债务与其它债务同样达到了约13万亿美元，这是他们年均可支出收入的1.2倍。

不过，关于那个数字最突出的问题不是它有多么大，而是其规模仍比两年前的水平低。二战结束六十年以来，家庭债务仅朝着一个方向发展，那便是不断递增的趋势。接着在2008年第二季度，家庭债务开始出现下降——不仅仅是债务与收入的比例下降，或考虑到通货膨胀后出现下降，而且日常使用的美元与美分也开始贬值。在2008年3月1日与6月30日期间，美国家庭共计减少家庭债务达4730亿美元。之后，商业企业与银行的债务也开始减少。尽管时代广场的债务钟上显示的联邦国债仍无休止地呈上升趋势，但包括家庭债务、公司债务以及银行债务在内的真正国家债务现在已经比2009年第一季度的债务要少。

在2008年至2009年期间，消费者开支按实值计算已经出现了连续两年的下跌，这也是自二十世纪三十年代第一次出现这种情况。美国家庭现在将可支出的收入的6%储蓄下来，而危机前几年，美国家庭仅储蓄了其中的2.7%。伴随着股票市场的断断续续的反弹，这种节俭作风让美国家庭重建了那些被衰退掠夺走的部分财富。这些财富的净值现在达到了他们可支出收入的490%，而危机期间最糟糕的月份中仅达到440%。据国际货币基金委员会的马丁•索莫尔与欧洲央行的基尔卡•斯拉喀莱克表示，为了缓解未来将遇到的更大风险，美国家庭将可能储存下一些价值其收入540-550%的各种资产。如果这个数字是准确的，那么他们的资产负债表的修整工作则到目前仅完成一半。

这种新的节俭品质不止是美国人才有。西班牙的家庭债务也同样出现下降。在英国，家庭在2009年对可支出的储存比例为6.3%（尽管在2010年上半年出席减少），而在2008年该比例仅仅只有2%。这种品质也不仅仅局限于家庭。随着危机的到来，富有国家的企业也一直在积聚现金。小型企业无法贷款，而许多大型企业也不愿贷款。在日本与英国，公司投资额从高峰到低谷已经下降了约四分之一。投资的速度有了些恢复，但各大企业在其大多数生产力闲置的情况下，不愿急于去新增工厂与机器设备。

整个来说，经合组织国家的家庭与企业今年的预计支出总共要比收入少2.6万亿美元，相当于国内生产总值的7%。这是在前一年里私有企业出现巨大的收入盈余（7.2%）之后而出现的。相比之下，2007年，富裕国家的家庭与企业出现综合赤字。私有存款如此惊人的上涨是衰退如此彻底，而复苏又是如此沉闷的主要原因。富裕国家私有成分保持了两年的勤俭节约之后，如今其政府面临的最大的宏观经济争议则是，要不要发扬某些这样的品质。

储存下来

松鼠储存方式是把坚果埋于泥土里面。在更复杂的经济体，人们的储存方式则是把钱放债给其他人。如此一来，存款人就需要借款人的存在。在经济学课本里，家庭在银行存款，而银行则把这些存款贷款给各个企业。要让家庭与企业都能获得盈余，那么就必须有些人要出现赤字。这里的有些人可以是一个外国的一个国家。但经合组织之外的任何国家的实力都缺乏实力去吸纳富裕国家的私有盈余存款。如果中国要抵消2.6万亿美元的盈余，就要遭受相当于40%的国内生产总值的贸易赤字。即使这个任务需要经合组织外所有亚洲国家承担，这些国家中每个国家也得遭受25%的贸易赤字（日本与韩国除外，他们是经合组织成员国）。

仅存的其它可能性便是各国政府。那也是为什么富裕国家的私有盈余通过同样巨大的公共赤字反映出来。去年，经合组织的各国政府的综合赤字为国内生产总值的7.9%，而今天可能只出现轻微的减少。在大经济体中，英国的赤字最高，达到了11.5%，美国紧随其后。从会计的角度来讲，这些让人惊愕的赤字仅仅反映了私有的盈余。而从经济学的角度而言，赤字的惊人上升并不全是政府的肆意挥霍造成的，起更大影响的则是公众的节俭品质。

根据国际货币基金委员会，当危机的预算成本的最终账单自那之后估算了好些年，但不受欢迎的银行救助与财政挥霍还不到30%。剩下的那些要归功于造成财政紧缩以及经济增长放缓的危机本身了。

不管这种说法的根据是什么，我们都可以说，如此规模的借款是在严重破坏公共金融。根据国际货币基金委员会，全球富裕国家的政府债务总值在去年达到了97%，并正在以现代历史中最快的速度增长。该委员会预测，政府债务到2015年将达到国内生产总值的110%的综合债务负担，而在2007年仅处于70%的水平。

今年早些时候，由于希腊的债务拖欠，对某些国家猛增的公共赤字与债务的担忧也近乎于引发另一场金融崩溃。两百年前，美国第一位财政部长亚历山大•哈米尔顿发出警告说，如果国家的信贷“有疑问”，那这些国家则必须支付“超额的补贴”。今年春天，希腊信贷被受到严重质疑。这个国家为自己的债务（与德国债务相关联）的补贴或利差从今天初的2%大幅地上升到今年五月危机高峰期的10%。爱尔兰、葡萄牙以及西班牙的债务的利差也出现上升趋势，不过幅度稍小些。这些担忧在今年九月再次出现，特别是在爱尔兰。

希腊不得不接受欧盟与国际货币基金委员会的救助。与那些经济不稳定的欧元区借贷国一样，希腊被迫实行大幅的预算削减政策。但希腊危机甚至对那些显然未受到金融市场压力的国家产生了明显的影响，特别是英国，据悉，该国的新联盟政府宣布了增加税收以及在公共开支上进行大幅削减。根据财政研究机构，这些比1976年由国际货币基金委员会强制施行的削减的力度还要大。

 
在美国，债券收益近乎于历史低位，经济发展也在放缓，但政府准备开启第二次刺激方案的计划业已失败（尽管政府如今又一次地在尝试）。华盛顿特区的多数政治辩论都是关于财政紧缩的规模；特别是关于是否允许布什减税政策按计划在今年底宣告接束。

即使富裕国家的经济继续以低负荷运转，这些国家到2011年也可以说正在迈向至少四十年里他们最大的集体预算紧缩。那么在私有部分减债完成之前，政府就已经失去了财政制衡的兴趣。

加强手段实施过早？

这是一个错误吗？经济学家之间出现了很深的分歧。许多凯恩斯主义者认为答案是肯定的。他们苦恼的是，高额的公共债务的成本与风险被过分地夸大了，而且只要美国家庭在减少债务，经济到目前也未能发挥出其潜力，政府就不应该去调整公共赤字。

节俭的倡议者表示，这简直就是胡说八道，剑锋直指金融市场的变化无常以及政府债务对国家长期发展带来的危险。许多人主张，财政上的节俭甚至能在短期内推动经济增长。减少巨额政府债务的忧虑，能够增强公众与企业的信心，并促使他们消费与开支。企业家们就会敢于去投资，而家庭则愿意随心所欲地去消费，而不用担心未来的增税政策来加重他们的债务。

凯恩斯主义者是正确的，到目前为止，与其说赤字问题是引发经济萧条的根源，不如说它是一种症状。财政上的震荡毫无疑问有助于容纳危机带来的损失。如果没有这种震荡的存在，那私有部分储蓄的决心就肯定会让国家经济消费出现萎缩，并产生更多其它影响。那样就会相应造成收入的更急剧的下降，美国家庭就更难于去调整他们的资产负债表。

多数富裕国家的借款也根本就没有达到可借贷的界限。国际货币基金委员会的一项新研究表明，最发达的经济体仍有大量的“财政空间”。比如在美国与英国，基金会的经济学家估计到，这些国家的公共债务在达到国内生产总值的160%或更多时，才算达到了其绝对界限，这远高于目前的水平。所以说，狼还没有过来敲门。

但正如一位白宫前官员查理•舒尔茨说的，白蚁已经成了木制品里的蛀虫。各国政府都有大的、潜在的、体制上的预算鸿沟，这是经济复苏所无法填补的。上涨的医疗保险与养老开支会不断给政府债务带来压力。最终，富裕国家的经济将需要满负荷运行，而到了那是时候，公共借贷将排挤出私有投资，并对经济增长带来伤害。

这些蛀虫会带来什么样的损害，而这些损害什么时候会变得严重呢？马利兰大学的卡尔曼•雷恩哈尔特与哈佛大学的肯•罗格夫仔细研究了几个世纪以来国家债务给经济的影响。他们的最终定论是，公共债务只有在达到国内生产总值的90%才会造成明显的伤害，但到那时候，它给经济增长的影响是突然的、很大的。

到目前为止没有进展

其他学者得出了更有些让人沮丧的结论。美国北卡罗来纳州立大学的梅米特•卡纳与托马斯•格伦尼斯与世界银行的弗里兹•科赫勒-盖博在分析自1980以来的99个国家时，发现国内生产总值的77%为最终界限。今年，G7的每个成员国都将超过这个界限了。如果这些作者们的判断是正确的，那么政协债务就将让G20的富裕国家的整体增长率下降0.5%。

国际货币基金委员会表示，各国政府应该在2030年之前尽全力让他们的负债率下降到60%。为了达到这个目标，他们必须要施行一些针对财政的豪壮行为。他们的预算应该要从2010年预测达到国内生产总值4.9%的赤字（见图表），到2020年上升到3.8%的盈余，并在这个水平上保持十年，即使是老龄公众给国家的财政成本增加国内生产总值的4-5%。在美国、英国、希腊、爱尔兰、日本与西班牙，其上升的幅度需要达到国内生产总值的9%或更多。

基于这种任务的规模，似乎最好不要把它推迟得太久才执行，特别是在各国经济不再萎缩，仅仅是增长缓慢的时候。很多研究表明，比起涉及增税的有关政策，加强开支削减更有可能站住脚，并更大程度地增强中期的经济增长。削减公共机构的薪资与福利性支出，会比削减政府投资具有更好的效果。

推出那些降低养老以及医疗开支增速的改革措施应该是被特殊考虑的优先事务，因为政府对老龄人的承诺的资本净值阻碍了国家债务的减少。提高退休年龄是一个特别好的想法，因为随着人们的工作年限增加，这同时也减少了政府的负债，也加强了未来的经济增长与税收收入。如果财政收入必须得到增长，政府就需要增加消费税以及房地产税，而不是个人所得税或存款税率，因为前者会对经济增长带来更少的危害。

依据这些标准，许多富裕国家的财政强化方案都收获了很好的效果。英国政府实行了从开支削减中紧缩四分之三预算调整的计划。希腊实行的比例是51%，而西班牙则是62%。几个欧洲国家目前正在提高他们的法定退休年龄，尽管都是采取很小的措施。而出现的增税则大都通过增值税的方式。相比之下，美国财政方案却要糟得多——如果布什减税政策到期，美国政府就会增收个人所得税，养老与医疗开支上的改革却没有任何进展。

然而，提倡节俭却夸大这种紧缩的短期增长的种种益处。哈佛大学的阿尔伯特•阿莱斯纳与斯尔维亚•阿达格纳发现的很多例证都能说明，即使经济通过削减开支（而非增税）来减少赤字也能让经济得到扩张，但国际货币基金委员会最新的《世界经济展望》中的一篇研究表明，在哈佛大学的有些例证中，有些赤字实际上未能得到减少。

比如说，日本政府于1998年向日本国家铁路局注资24万亿日元，第二年没有注资。在这两年的期间里，政府的预算平衡似乎提高了约国内生产总值的4.8%，即使日本既没有削减开支，也没有采取增税政策。同样，德国政府于1995年承担了相当于德国国内生产总值6.8%的东德房屋与工业债务。次年，德国的预算在没有任何紧缩的情况下，似乎就仅在那次事件后便得到了惊人的提高。

国际货币基金委员会的研究员对那些实行了增税或削减开支的国家做出了分析，并发现没有证据证明这些政策能加强经济增长。事实上，他们的主张是，相当于国内生产总值1%的财政紧缩通常在两年之后都会减少0.5%的产量。到2030年将公共债务减少到国际货币基金委员会提倡的60%以下，美国就不得不在持续十年的时间内，每年都要忍受这种财政阵痛了。

合理配给止痛药

如果放松银根，就可以让财政紧缩对经济发展造成稍小的后果。通常情况下，各国央行都会削减利率，而在政府实行财政紧缩政策时，货币就会出现疲软。据国际货币基金委员会的估计，这些比先前低的利率以及汇率大概各自承担着修整预算的一半的阵痛。

但政府这次无法期待能有如此多的货币止痛药。如果家庭正在偿还债务，更低利息的贷款就无法像其它时候那样达到刺激经济的效果。由于许多国家都同时实行着财政紧缩政策，而且并不是每个国家的货币都会贬值，因此货币贬值都给经济带来不了多少好处。

此外，各国央行不能像政府那样，削减其政策利率。美国、英国与日本的银行利率已经达到（或接近）零利率。据国际货币基金委员会的研究员表示，在这种情况下，紧缩国内生产总值的1%就足以对经济增长带来更多的不良后果，也就是说在次年要减少1%的产量。

缺乏政策上的退路则是真正制约经济复苏的因素。但尽管各国中央政府无法进一步降低他们的饿政策利率，他们也并非无能为力。他们可以，也确实能够用其它方式来放松货币政策。有些中央政府试图用承诺来扭转通货膨胀的预期。美联储就承诺在“一定的时期内”将利率保持在一个“例外的低水平”。其它央行则已经达到了扩大资产负债表的目的，他们通过印刷钞票来购买资产，如政府债券，这个过程被称之为“量化宽松政策”。

就经济规模而言，最大的宽松政策实行者便是英格兰银行。自2009年3月，该行购买了价值2000亿英镑的政府债券（即国债），相当于国内生产总值的14%，同样购买了少数的公司债券。该行的研究报告表明，他们购买国债提高了国债的价格，以及那些与国债竞争的其它证券的价格。当价格上涨是，利率就会下降：国债的利率下跌了约1%，最安全的公司债券利率下跌0.7%，而风险稍大的垃圾债券利率则下跌了1.5%。

但现在不清楚的是，仅仅靠量化宽松政策是否就能够改变人们对货币政策与通货膨胀的预期。更直接的方式可以是提高银行的通货膨胀目标，目前设定在2%。据某些经济学家的说法，4-5%的通货膨胀率可能让央行行长们过得更轻松些。但多数的央行行长不喜欢这个观点。他们认为，如果预期出现这种更高利率、可能更不稳定的通货膨胀，那么其成本就已经超过了任何收益了。一个讨论甚少到颇具潜在用途的创新观念要属价格水平定位（PLT），即一个央行设定目标价格水平，而不是价格变动率。定位价格水平的增长率为每年2%，是不同于将通货膨胀率定为每年2%的，因为央行不会对他们在过去的错误撒手不管，他们需要为这些错误进行补救，来让价格回到预先制定的运行轨道上。

那样应该让通货膨胀预期成为一个更强大的稳定力量。在衰落过程中，通货膨胀通常会跌倒让人难以忍受的低点，比如说价格的年增长率仅为1%。通过价格水平定位的方式，央行必须夺回失地，因此价格的上涨可能会超过2%才能赶上。相比之下，如果设定传统的通货膨胀目标，那么央行就必须保证通货膨胀在任何一年都不会2%，而不去理会前一年的通货膨胀率。

中央银行的业务与许多行业一样，最有创意的器具往往都是那些小器具。通货膨胀定位方式最先是由新西兰中央银行提出的，之后才被诸如英格兰银行这样稍大的机构所采纳。美联储仍对此保持怀疑的态度。同样，对于价格水平定位的多数最有成就的研究也都是在加拿大银行进行的。即使其方式的理论经受住了现实的考验，人们仍需要时间进行验证之后才能接受它。

如果经济疲软持续下去以及通货膨胀率进一步下降，那么似乎很明显的是，各国央行也许愿意去尝试这种方式。今天看似不寻常的政策，到了明天就可能是必不可少了。值得一提的是，在美联储于2001年3月施行量化宽松政策不到两年后，日本银行正在购买股票。而到了2003年，有人建议日本银行采纳价格水平定位，这个人不是别人，正是美联储主席本•伯南克。

警惕那些能自我实现的预言

有些经济学家主张，央行决心避免通货紧缩的行为，会产生相反的影响。比如说，美联储承诺将在“一定时期内”将维持低利率，这样表明美联储相信在一定时期内，美国经济不会有大的作为（通货膨胀也将受阻碍）。如果这种悲观主义思绪蔓延开来，它就可能自我实现。人们会储存自己的资金，因为他们期待价格下降，投资出现亏损，这样就延长了经济的疲软期。

来自圣路易斯美联储的詹姆斯•布尔拉德表示，这便是降临于日本的“危险”。国家私营机构都在期待通货紧缩，他们的期待如期实现了。日本中央银行无法把利率调整到负数，他们也不能提高利率，因为通货膨胀已经处于低位。布尔拉德主张道，美国“比近期历史的任何时期都近乎于面临日本式的后果。”

其他人的担忧不是美联储还将延长衰退期，而是美联储将为下次危机埋下种子。低利率应该是有助于国家经济来动用国家资源，但这同样会导致资源的分配不当。芝加哥大学的拉古拉姆•拉吉安主张道，2001年衰退过后，低利率促使了“那些依赖固定资产投资或信贷的部门出现过度增长”。低利率为贷款人提供了贷款补贴，但却损失了存款人的经济利益。如果美国的投票人能更容易看到这些交易，那么他们可能非常不喜欢。但“因为美联储是悄悄地、强迫地掏空投资人的钱袋……没有人会关心成本，”他写道。

假设经济衰退与复苏的疲软的主要原因是私有机构的节俭作风，这似乎是离奇的短期内的关注。富裕国家缺乏的是私人贷款与存款的盈余。整体的借贷一直在萎缩。尽管如此，拉吉安对中期的担忧仍是合理的。多年的超宽松货币政策可能已经产生了不受欢迎的负面效果。这也是提醒各国政府警惕过度加快的财政紧缩的一个原因。这也是需要为宏观经济政策之外的停滞找到解决方法的一个原因。长期的解决方案必须是创造新的就业机会，提高生产力，但迫在眉睫的却是要加紧步伐去修正眼前破损的金融体制。