[2011.08.06] 高频交易下的风险

巴顿伍德

不要太快

高频交易下的风险

Aug 6th 2011 | from the print edition
065 Finance and economics - Buttonwood.mp3



更快不一定总是好的. 谁会想要一个只持续了30秒钟的医生会诊或者仅仅成熟了一个星期的威士忌? 但是到了股票市场上, 高频交易越来越多似乎是无法停止了. NASDAQ的交易可以在250微秒或者一秒的4000分之一内完成.

流动性对资本市场来说被认为是好的. 如果投资者知道能够很轻易的将自己手中的资产出售, 那么他们就会更愿意去买. 这会导致商业成本减少, 从而进一步刺激经济投资. 高频交易, 在所有华尔街交易量中比例约为三分之二到四分之三, 似乎使得价差更小了(买入价格和卖出价格之间的缺口).

然而股市也应该考量资金的分配的效率. 有着最好成长前景的公司应该最容易筹集资金. 这需要对公司前景更细致的分析而不应该是一秒钟的决定. 纽交所股票的平均持有期降到了4个月. 不同于 Warren Buffett寻找那些拥有持续专营权并且被低估的公司, 高频交易也许只是买卖烤豆子(感觉应该是没有什么分析技术含量的意思).

差价的大小并不是市场效率的唯一标准. 传统做市商收取一定的差价作为做各种市场环境下提供流动性的回报. 这个差价弥补了他们在狂风暴雨时期有可能产生亏损的风险.

但是正如英国银行的 Andrew Haldane在上个月的演讲中所指出的那样, 高频交易的公司可能会从其他投资者的损失中获益. 这是一种”逆向选择”问题. 不同于更好的了解一个公司, 高频交易机构只是简单的比竞争者更快的预计市场价格以及对其作出反应. “不了解就会慢”, 他说道. “这些不知情的交易者面对着一个根本的不确定性. 他们可能不能观察到交易即将被执行的的价格.”

另外, 正如Toulouse大学的 Bruno Biais和London School of Economics的 Paul Woolley在最近一份论文中所解释的, 高频交易公司沉溺于像设置“欺诈”指令用有吸引力的价格售卖股份这样的“黑魔法”. 这些都是为了使得轻信的投资者们赶快抛售自己的股份, 而这时, 高频交易投资者则收回自己的假交易命令并且赶紧抢购那些真实的出售命令.

利润可以被看作是从其他参与者身上赚得的“信息租金”. 但是由于这些租金是由行业长期融资所依赖的养老基金和保险公司费用承担的, 所以过程中经济是否收益还不清楚.

更糟的是, 更高的交易量伴随着更大的波动. 这点在这个月举行的American Accounting Association年会中公布的一份论文中清楚的被阐述了. 单个股票的波动可能是是新信息的产物, 诸如盈利预警. 然而作者们在寻找一些企业例证, 这些企业转移股票交易所上市, 在标普500指数中或者有双重股份结构, 他们的交易量不同但是公司基本面(利润, 股息等)相似. 他们发现在所有这三种情况下, 交易量与高波动正相关.

Haldane先生发现震荡和资产等级间的关联随交易量同步增大.问题在于不同于做市商, 高频交易投资者们没有必要在光景不好的时候进行交易. “高频交易流动性能迅速降低平时的买卖差价的证据可能只是错觉.” 他说道. “在战争时期, 它消失了.”

2010年5月的”闪电崩盘”, 当时市场在没有明显因由下崩塌了, 显示了一些危险. 正如 Haldane先生所指出的, 股票价格不再包含任何信息(咨询公司Accenture就简单的交易在一美元). 尽管市场能很快的自我纠正, 当价格开始疯狂的时候调控者们还在争论以何种方式介入市场. 什么都不做就像是允许F1赛车手开到市郊街道上去.


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