欧元区
难道这真是欧元的末日？
除非德国和欧洲央行当机立断，否则欧元单一货币区的分崩离析将不可避免
Nov 26th 2011 | from the print edition
即使欧元区正走向崩溃，大多数人依然认为欧洲的领导们最终会竭尽所能来拯救单一货币体系。这是因为欧元的解体会带来灾难性的后果，理智的决策者决不可能对此袖手旁观，任其发生。
欧元的解体所造成的全球性震荡甚至会比08-09年那次更为强烈。这个世界上金融整合度最高的区域将会被债务违约、银行倒闭和资本管制弄得分崩离析。欧元区可能会变得支离破碎，或者是演变成欧洲北部形成一个大的联盟和欧洲南部的碎片化。这个欧盟最大的经济项目的失败会带来一片指责声和失效的条约，核心国家和边缘国家间的剧烈汇率变动将几乎如同一脚急刹车，迫使单一市场的进程戛然而止。这样，欧盟自身也将前途茫茫。
然而灾难利剑高悬并不总能让人防止其的落下。由于金融恐慌、急剧恶化的经济前景和对边缘政策（brinkmanship，译注一）的愚蠢坚持，欧元区解体的可能性已经上升到令人吃惊的程度。欧元区经济安全着陆的机会正在加速流逝。
市场、狂热和恐慌
投资者对欧元解体的日益加剧的担忧已经引发了一波资本逃离较弱的经济体的风潮，这种逃离是相关政府即使采取强硬措施也无法阻止的。西班牙是最新的一个例子。虽然致力于改革和经济紧缩的西班牙人民党在11月20日的选举中大获全胜，该国的借贷成本再次飙升。该国政府最近被迫要为三个月期票据支付5.1%的平均收益率，这比一个月前的收益率翻了一番还多。十年期债券的收益率超过了6.5%。马里奥·蒙蒂领导下的意大利新的技术官僚政府也没有见到任何积极的迹象：十年期债券的收益率依旧远高于6%。比利时和法国的借贷成本也在上升。同时本周德国政府债券的一次拍卖也以失败告终（译注二）。
席卷欧洲银行的恐慌也同样让人震惊。他们进入大规模融资市场(wholesale funding markets)的路已经被堵死，银行同业市场的压力日益增加，因为银行间不愿意互相借贷。公司正从边缘国家（peripheral countries，译注三）的银行收回存款。这种行为正强迫银行出售资产和紧缩贷款；当前的信贷紧缩程度可能要比雷曼兄弟倒闭后的那次更深。
随着有史以来力度最大的金融紧缩席卷整个欧洲，以及企业和消费者的信心崩溃，毫无疑问欧元区将在2012年面临严重的经济衰退---以及一个可高达2%的产出下降。这将导致一个恶性循环：衰退扩大了预算赤字和政府债务，同时滋生了大众对经济紧缩和改革的反对。那时对这些后果的担忧将会加速投资者的逃离。
过去的金融危机表明只有依靠大胆的政策以获取市场信心才能打破这种恶性循环。但是欧盟的决策者们似乎不能或者不愿有大胆的举动。除了被大肆宣传，10月份达成的那份欧元区拯救基金计划毫无进展。欧元区的领导人们已经转向利用对长期计划的夸夸其谈来护卫他们的货币---他们谈论更加深入的财政监管、推动政治一体化的新条约。但是他们对如何解决当下的燃眉之急几乎哑口无言。
谨慎的德国总理默克尔在政治上可以做到强硬高效：看看她是如何对贝卢斯科尼政府釜底抽薪的。不过执行信贷紧缩政策则更为困难。和其他债权国的领导人一样，她对市场恐慌的程度不予承认。欧洲中央银行可以成为麻烦缠身但尚有偿债能力的政府的最后债权人，但是它拒绝了这个建议。对引发道德风险的担忧---如果欧洲央行担当最后债权人，这将会减轻债务国进行改革的压力---看起来足够强大到使其停止所有进行中的救援计划。不过欧洲央行的行为仅仅会加剧投资者对所有欧元区债券---甚至是德国的债券---的担忧，这就如同对最终压垮欧元再加上一根稻草。
欧元已经到了最危险的时候。如果欧洲央行和欧盟的领导人们不回心转意的话，数星期之内单一货币就可能烟消云散。以下任意一件或几件事件的发生都可能引发欧元消亡的噩运：从一家大银行的倒闭到一个政府的倒台，再到更多失败的债券拍卖。明年一月的最后一个星期，意大利必须要再融资超过300亿欧元（约400亿美元）的债券。如果市场对此反应冷淡，同时欧洲央行拒绝施以援手，这个世界第三大主权债务国可能就要被迫债务违约。
边缘政策的危险
有任何方法可以力挽狂澜吗？回答依旧是：有。但是随着时间正一点点流失，所需行动的规模正变得越来越大。欧洲央行是惟一一家对此可以提供紧急救援的机构。作为最后贷款人，它必须采取更多举措来拯救银行：扩大抵押品的范围，对银行提供更为长期的无限量流动性。即使欧洲央行拒绝这种对政府有利的逻辑---这在我们看来是错误的---欧洲央行自身对“谨慎的中央银行”的狭义解读已经确凿无疑地证明了当前大规模的购买债券的合理性。这是因为更为宽松的货币政策对避免欧元区的经济衰退和通缩是必须的。如果欧洲央行准备履行其稳定价格的义务，它就必须防止价格下跌。这就意味着降低短期利率，并大规模地进行“量化宽松”政策（购买政府债券）。同时由于边缘经济体的情况最为恶劣，欧洲央行将必须在购买债券方面向这些国家倾斜。
庞大的货币宽松政策应当可以缓解衰退和赢得时间。然后信心复苏和重建主权债券对投资者的吸引力需要的不仅仅是欧洲央行的支持、希腊的债务重组以及意大利和西班牙的改革---虽然任务的确艰巨，不过好消息是要做的就是这么多。这也意味着要创造一个投资者可以信任的债务工具。同时这面临政治博弈：满足边缘国家的金融需求以换取德国和其他国家所要求的游戏规则的改变。
该债务工具必须要涉及到对政府债务的连带责任。默克尔已经排除了无限制的欧洲共同债券（Eurobonds）的可能性；该种债券很可能被德国宪法法院否决（译注四）。但是如同欧盟委员会本周所暗示的，妥协的空间依旧存在。来自德国经济专家委员会（Germany’s Council of Economic Experts）的一个有希望的想法是共同分担每个欧元区国家超过其国内生产总值60%以上的债务（译注五），并在未来的25年内用税收来分期（tranche）偿还。不过德国依旧担忧一个货币联盟将转变为拨款联盟（transfer union），这会使其永远地要对较弱成员进行支持，因此默克尔拒绝了该建议。
必须要改变这种态度，否则欧元将分崩离析。既然所有的边缘国家的政府都对经济紧缩政策和改革做出了承诺，对道德风险的担忧就没那么站得住脚了。对债务共担（debt mutualisation）的设计可以防止产生一个永久性的拨款联盟。默克尔和欧洲央行不能继续一方面威胁将较弱的经济体驱逐出欧元区，另一方面又通过承诺对欧元的拯救来给予市场信心。除非默克尔能够快刀斩乱麻，否则她将会发现自己别无选择。
译注一：边缘政策（brinkmanship）指的是故意将局势推到危急边缘从而获得更大的利益、更为有利的结果。这个词发源于国际政治，杜勒斯推行“brinkmanship”的冷战政策：“这种触及到战争边缘却又不触发战争的能力是边缘政策中必要的艺术”。中文可以理解为玩火行为，或者置于死地而后生。
译注二：德国央行11月23日计划拍卖60亿欧元10年期国债，但是最终仅仅拍卖售出约36亿，这表明市场对欧洲债务市场的担忧进一步恶化。
译注三：欧元区被分成核心国家（core countries）和边缘国家（peripheral countries）。前者指经济发展较好，财政较为稳健的国家，例如法国和德国；后者指一些经济相对较弱，债务高企的国家，例如希腊、葡萄牙等。
译注四：共同债券能够通过共担风险来降低所有参与国的平均融资成本。但是这要求将单个国家的预算主权上交给超国家组织，成立一个管理整个欧元区的财政部门。同时对于德国来说，意大利和希腊这些国家改革的动力就可能减少，因为他们能以德国所补贴的利率来借到资金。
译注五：欧盟规定欧元国家的债务上限是不能超过其国内生产总值的60%。德国经济专家委员会提出的建立“欧洲偿还基金”，用这项基金对超过其国内生产总值60%的超额债务进行偿还，并且基金受益国必须设立“债务刹车器”以严格控制债务水平。
感谢译者 dukeatdongxi 点击此处阅读双语版
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