金融市场评论专栏 交易真相 对股市而言,低利率通常是个坏消息 Oct 20th 2012 | from the print edition 手里有钱的人都十分清楚,发达国家的利率现全维持在低位。许多国家的实际利率(即扣除通胀影响)甚至为负数。总而言之,勤俭持家之人反而不利。 通常两类因素会导致实际利率处于低位甚至负数。利率是货币的价格,保持着居民储蓄与商业投资需求之间的动态平衡。因此,较低的实际利率可能仅仅意味着消费者与生产者当下的态度均趋于谨慎。 同时利率也会受到央行行为的影响——在央行主事同时干预长短期收益率曲线的当下,这一点又尤为明显。央行希望低利率能够刺激投资,并鼓励消费者松开捂紧的口袋。 这两类因素都说明低利率与经济走弱相关。若市场繁荣,渴望扩张的企业会争相竞争居民储蓄,抬高利率。同时企业对工人与原材料的争夺会促进工资与价格的上涨,形成通胀压力。作为预防,央行这时通常也会提高利率。 因此,低利率对股市而言包含着双重意味。投资者可能愿意拿出更多的钱购买股票。若股价因此上涨,则财富效应会增强投资者信心,加快经济复苏。但如果低利率仅仅意味着未来经济仍将保持低位,利润增长乏力,那么这又会阻止人们购买更多股票。 从今年股市的的表现来看,市场同时受到了这两种情绪的影响。时而会因经济前景堪忧而剧烈波动,时而又会因宽松的货币政策预期而浮动上涨。 那长期来看,哪种因素的影响更重要呢?巴克莱资本研究了1926年至今美国国债收益率与股市实际收益(或损失)之间的关系。从中或许能够看出低利率对股价的影响到底是好是坏。 得出的结论相当明确。在国债实际收益为负的33年间,股市的平均收益率为2.3%,而当收益率为正数时,股市的平均收益率为6.2%。 另一种方法是将国债收益率从大到小分为五层。对于收益率最低的20%(其中多数年份的收益率均为较大的负数),股市年平均缩水2.7%,而对于收益率最高的20%,股市平均增值7.4%(如图)。实际利率最高的分层大约要多出10%的股市收益率。 第三种方法是观察市场表现最好与最差的年份,并比对当时的实际利率。其差距并非天悬地隔,但也足够显著。1926年至2011年间,最好的年份(股市收益率最高的20%)的平均实际利率为1.2%,而最差的年份的平均实际利率则仅为0.8%。 这一次情况会有所不同吗?央行可能高估了经济的疲软程度,结果把利率水平维持得太低了。这或许会对企业利润有利,但过度宽松的货币政策也会导致更高的通胀压力。那通胀又会对股市产生何种影响呢?年均通胀率在处于下行通道时,股市年实际平均收益率为9.6%,而在处于上行通道时,实际平均收益率为-1.1%。因此过去的经验显示急剧升高的通胀水平对股市而言并非好事。 另一种可能是,央行做的还不够:货币政策仍显过紧。即经济可能比预期情况更糟,利润也可能会比推测值更低。这对股市来说也无利好消息可言。 如果现在的股价已然反应了上述所有的坏消息,或许这些都已无关紧要。便宜的股价通常是大牛市的开端。但所谓的便宜有两大关键指标——(耶鲁大学的罗伯特•希勒教授发明的)周期调整市盈率以及股息率——按此两指标,美国股市的价格仍高于历史平均值。有人会认为较低的实际利率会引发牛市,但历史的结论却正好相反。 |
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