[2011.03.03] 造屋兴奋

2011-3-23 19:55| 发布者: Somers| 查看: 7820| 评论: 15|原作者: majer

摘要: 中国逃得了泡沫吗？

关于房地产的特别报道

造屋兴奋

中国逃得了泡沫吗？

Mar 3rd 2011 | from the print edition

房地产市场可谓发达世界与新兴经济体两极分化的写照。在大多数发达国家中（只有少数例外，如澳大利亚和加拿大），政府忙于让房地产舒口气，而发展中国家却在忙于给房地产降温。西方的问题是价格何时能够止跌，而东方的问题是怎样阻止上涨。

对许多机构投资者来说，新兴市场再火热，也不是下注的好地方。拜泡沫破裂所赐，发达世界为流动市场提供了价廉物美的房地产。发展中国家为了应对快速增长的需求，正在加紧建造房屋、写字楼和购物中心，那里的发展前景风险更大。

毫无疑问，需求是强劲的。巴西被认为存在800万间房屋的短缺；整个印度的饭店客房数量加起来还没有拉斯维加斯多；沙特期盼已久的抵押贷款法被认为将打开住宅市场繁荣。但陷阱同样到处存在。法律问题是不确定性的一大来源。比如，投资者抱怨中国制度反复无常。一位大型基金的经理如是说：“五年后，中国将是世界上最大的地产市场”， “但要是你花几百万在中国买入一栋房子然后把它卖掉，你能不能拿到钱是个问题。”零售贷款人也表达了类似的担忧——发展中市场的房屋回收程序令人心存疑虑。

最大的隐患是新供给的井喷。中国的开发速度堪称世界之最。根据巴克莱资本（Barclays Capital）的说法，全世界计划在未来六年内结顶的摩天大楼有40%在中国，这将使中国城市的高层建筑数量增加近五成。这里正在日新月异地变化着。YouTube上有个漫长的视频，讲的是长沙如何在6天之内就竖起了一座15层高的预制件结构饭店。“在伦敦和纽约，你的新房相当有限，”一位投资者说，“而在深圳，你在造房子，你四周的人也在造房子。”

处理过度供给风险的一种方法是尽快将资本抽离新兴市场。ING不动产资产管理部门（即将成为CBRE的一部分）在包括中国在内的市场从事与当地企业合作开发和销售公寓及住宅的项目，利润要在两三年后才能实现。CBRE的怀特（White）认为，对外国投资者来说，物流部门的收入更加稳定，这部分是因为物流市场被总部设在美国的几家全球公司所主导着。购物中心是另一个外国人比本地人更具优势的领域。

但许多已完成筹资、正在寻找新兴市场开发机会的投资者将很难找到投钱的去处。原因之一是这些市场厚度不够：旧地产买卖冷清。另一个原因是来自当地开发商的竞争。中国大陆开发商非常乐观，因为他们已经有了不少价值增长，Mayer Brown JSM律师事务所的大卫•埃利斯（David Ellis）说，“他们使用的报表与我们不同。”

所有这些都能解释为何许多人担忧中国房地产市场总体状况，而住宅市场的状况尤其令人生疑。吉姆•查诺斯（Jim Chanos）等备受瞩目的对冲基金经理均站在个人立场警告中国房地产市场将经历甚于迪拜的崩盘。1月份香港上市的大陆公司的十大卖空仓位中有三个是针对房地产公司的。从全国角度看，中国的收入增长大体上能够赶上房价，但去年12月的一份IMF报告指出，在一些大城市，房价“显示出越来越明显的与基本面脱钩的痕迹。”

空气配给

自2010年4月以来,中国政府已经出台了一系列措施压制房价膨胀。这些政策包括将首套住房按揭首付比例从20%提高到30%和叫停第三套及以上住宅按揭。这些措施收到了一定成效。房价同比涨幅已有所下降，12月为6.4%，比总体通货膨胀率高不了多少。

但即便如此，从多个角度看，房地产市场依旧处于极端火爆的状态。去年房地产贷款存量增加了27.5%，而该指标至少在2009年曾出现过减缓迹象。决策者偏向于进一步紧缩。今年年初，上海和重庆公布了物业税，这使得人们纷纷想抢在物业税生效前完成交易。

据当地房屋中介透露，1月份上半月，上海房屋交易量同比增长了三分之一。总理温家宝曾表示希望在自己2013年卸任前看到住宅市场回归“合理水平”。

除了压制需求，中国人还在试图增加供给。这在一个房屋自有率超过80%的国度中显得有些不同寻常。但中国房屋自有率如此之高其来有自。20世纪90年代末，政府曾一次性将大量公房转为私有。这些住房大多又旧又破，大多数人都希望搬出去住进更好的房子。JLL上海办事处的迈克尔•克莱班纳（Michael Klibaner）说：“中国的住房需求被压抑了50年。”

普通购房者索要面临的另一个问题是，推高房价的不仅仅是与他们一样潜在购买者，还存在一条可以追溯到地方政府的复杂投机活动链。卖地是地方政府的重要收入源，而政府只消给土地起草个规划方案就能使它价值翻番。

到目前为止，地方政府在将土地卖给开发商时只收取很少的预付款。开发商只要有5亿元人民币的运营资本就能买到价值50亿元的土地，瑞士信贷的杜劲松说。更爽的是，开发商可以把这片地抵押给银行，套得25亿元的贷款。而借来的资金也不必一定要用于开发楼盘，还可以用来买更多的地。开发商不担心筹集现金流的问题，因为必要时他们认为自己总是能以获利价格卖掉土地，或是将还停留在图纸阶段的期房卖给迫不及待的购房者。

这一模式的可行性依赖于永远上涨的需求，而这种需求通常来自追寻快速资本利得的投机性投资者。他们中有一部分是富裕的个人，但大多数是将资金从资本投资中抽出投入房地产追求更加丰厚的回报的企业。

对于意在让老百姓住得起房的中央政府来说，这着实令人头痛。大型社会保障房计划终会向市场投放大量廉价住房。同时，政府也在试图挤出房地产市场中的投机因素（比如限制投资为目的的抵押贷款和禁止国有企业买地），要求开发商迅速建造并发售房屋。银行现在必须将资金存在托管账户中，而不能直接向开发商贷款。只有当楼盘建设到一定程度的时候，开发商才能拿到钱。开发商向地方政府支付的首付款也有所提高，现在已达到土地价值的60~70%。这些举措拉紧了开发商的资产负债表，促使他们降价。

地毯式着陆

房地产价格涨速减缓表明这些政策受到了一些成效。但上涨压力依然沉重。据报道，为了绕过新规则，一些大陆开发商从离岸市场借款，然后在在岸市场记为权益。限制措施也并非总能得到很好的执行，小地方问题尤其多。2009年的一项法律首次允许大陆保险商将另一块资金投入房地产市场。个人储户存在银行里的巨额现金收益极低，而投资选择又相当有限，这使得房地产的吸引力大增。另一个因素则是通胀高企。

不过，从两个关键角度看，拿中国和迪拜等地方作并不合适。其一，需求增长基础不同。不少中国地方的建设已经远远超前了，比如，没有迹象表明那么多工业城市都需要崭新的中央商务区。如果价格出现转折，大量作为投资持有的空置物业数量可能引发卖潮。但中国正处于城市化和收入增长大幅迈进的阶段，显然与迪拜的“筑巢引凤”模式不同。

中东有更好的对比者。中东房地产开发合资企业GulfRelated的埃米尔•哈比比（Emile Habib）说，迪拜已经饱和了，沙特这种存在内部需求的地方的前景才事最好的。

其二是系统中的杠杆使用量。IMF认为，2009年末开发商和按揭贷款占总贷款存量之比不到20%，而香港为52%，美国为57%。当然，这并不能令人放心多少。在一个现金推动的市场中，流动性可以很快地从这个部门消失；按揭债务正在从一个较低的基数上快速增加；地产泡沫破裂的影响可能溢出到其他银行有着大量风险暴露的领域。但正如西方决策者现在将会有气无力地同意的那样，当地产周期转折时，低债务意味着低银行系统风险。

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本文由译者 majer 提供 点击此处阅读双语版