20260723 預測市場

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預測市場

基於規則的混亂：當現實存在爭議時，預測市場為何難以運作

這些平台讓使用者對世界事件下注。但當結果模稜兩可時，究竟由誰來決定究竟發生了什麼事？
2026年7月23日

作者：阿凡蒂卡・奇爾科蒂
在2024年委內瑞拉總統大選前兩個月，一位名為多默（Domer）的職業賭徒決定押注現任總統尼古拉斯・馬杜羅。馬杜羅能否勝選並無保證：委內瑞拉的經濟因多年管理不善而陷入崩潰，且反對派已團結在一位具競爭力的對手埃德蒙多・岡薩雷斯身後。但多默深知委內瑞拉素有假選舉的歷史，並懷疑馬杜羅不會交出權力。多默登入預測市場平台「Polymarket」，開始針對馬杜羅贏得大選進行一系列下注。

Polymarket及其主要競爭對手Kalshi（源自阿拉伯語，意為「一切」）允許使用者對現實世界事件的結果進行投注。本雅明·內塔尼亞胡今年會下台嗎？泰勒·斯威夫特何時會宣布懷孕？美國會證實外星人存在嗎？

相較於賭場和博彩公司以「莊家」身分運作——設定賠率並在每筆投注中擔任反向方——預測市場則讓投注者彼此交易。這些平台的操作方式極為簡便，極具吸引力。交易者登入後，選擇一個事件市場（例如馬杜羅是否會贏得大選），並在「是」或「否」的結果之間做出選擇。他們實際上是在購買一份合約：若預測正確則獲得一美元，若預測錯誤則一無所獲。正因如此，價格始終維持在0至1美元之間，這精確地反映了市場對該事件發生機率的評估。舉例來說，若馬杜羅勝選的「是」合約報價為 62.5 美分，這意味著交易者集體認為該事件發生的機率為 62.5%。
委內瑞拉 2024 年總統大選賠率，%
6 月
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選舉
選舉
多默押注馬杜羅
多默押注馬杜羅
馬杜羅勝選
岡薩雷斯勝選

隨著選舉日漸臨近，多默注意到社交媒體上流傳著反對派大型集會的影像，並覺得岡薩雷斯聽起來愈發自信。然而，Polymarket 的交易者們仍持續給予馬杜羅約 80% 的勝選機率。

至此，多默已進行了數十筆交易，隨著賠率變化在雙方陣營間買進賣出，儘管馬杜羅勝選仍將是他最有利可圖的結果。但在大選前夜，多默出人意料地改變了立場。他大舉押注馬杜羅落敗、岡薩雷斯勝選。「反其道而行，押注於大眾集體信念的反面，這才是明智之舉，」他在五月與我交談時如此表示。若馬杜羅繼續掌權，多默將損失數千美元；但若岡薩雷斯勝選，他則能賺取數萬美元。這並非因為多默改變了對最可能結果的看法——「大家都預期選舉會被操縱，」他說。但他希望，對官方結果的強烈質疑能使賠率產生足夠的波動，讓他得以透過以更高價格賣出岡薩雷斯勝選合約來獲利。

七月底，選舉如預期般展開，委內瑞拉當局宣布馬杜羅以51%的得票率勝選。但就連多默也未曾預見接下來發生的事。反對派公佈了全國各地投票機列印出的選票收據，顯示岡薩雷斯已取得壓倒性勝利。兩位候選人都宣稱自己勝選。中國、古巴和伊朗向馬杜羅致賀，而大多數西方民主國家則拒絕承認官方結果。

在委內瑞拉首都加拉加斯，憤怒的人群走上街頭抗議。這股混亂在 Polymarket 上亦有所反映，隨著交易者對相互矛盾的聲明作出反應，馬杜羅勝選的賠率劇烈波動。隨著數百萬美元的資金因選舉結果而陷入僵局，這場爭端升級為交易者所謂的「規則之爭」——這場爭論並非關乎現實世界中發生了什麼，而是關於 Polymarket 應如何定義已發生的事件。

在 Polymarket 的留言區，以及賭博愛好者偏好的社交媒體平台 X 和 Discord 上，爭論一觸即發。有些人希望 Polymarket 將賭局定為馬杜羅勝出；另一些人則希望它能反映岡薩雷斯獲得更多選票的現實。「官方渠道已宣布馬杜羅為正式勝選者。若不盡快將此市場結果判定為『是』，那簡直就是赤裸裸的詐騙，」一位用戶表示。另一位則寫道：「這場賭局是押注選舉的勝者，而非誰掌握實權。」

多默（Domer）持續押注岡薩雷斯。他如痴如狂地追蹤最新動態，甚至已無法正常進食和睡眠。當市場結果存在爭議時，交易者的論點可能影響 Polymarket 如何裁定賭局。「如果出現規則爭議，你必須捍衛自己的觀點，並對此保持極大的堅持，」多默解釋道。「如果你在睡覺，那正是其他人散播宣傳的時機。」

8月4日，他做了一件讓後來虧損的交易員永遠無法原諒他的事。他在X平台發表了一篇1,500字的貼文，主張Polymarket應將該市場結果定為岡薩雷斯勝選。「另一條路——僅因某個官方行為者如此宣稱，就對一樁可笑至極的欺詐行為予以橡皮圖章式認可——對預測市場而言，似乎是一條風險高得多的道路， 」他寫道，暗示這些平台不應被視為默許作弊。

兩天後，隨著該選舉的下注金額超過600萬美元，Polymarket將市場結果定為岡薩雷斯勝選。多默因此賺取超過5萬美元——這是該筆交易中最高的獲利。這一結果激怒了部分用戶，他們辯稱，身為一位在網路上影響力龐大、累計贏得超過400萬美元的「大鯨魚」，多默不當影響了決策。（當我向Polymarket提出此質疑時，一位發言人回應：「這是不實的。」） 有人在 X 上寫道：「諷刺的是，你們對馬杜羅操縱選舉的回應，竟是試圖操縱預測市場。」多默表示，時至今日仍有民眾因這筆交易而質詢他；去年，一名 X 用戶甚至稱他為「操縱成性的精神病患者」。

不僅是像多默這樣的全職賭客湧入預測市場：從家庭主婦到金融系學生，再到外送騎士，數百萬人都在試試手氣。近 40% 的 18 至 34 歲美國男性曾在預測市場下注，年輕女性的比例也超過 20%。6 月份，Kalshi 的交易額達 330 億美元；Polymarket 則處理了近 140 億美元的交易。這些平台獲得了查爾斯·施瓦布（Charles Schwab）和 KKR 等金融公司創辦人，以及 Palantir 和 Airbnb 等科技公司的支持。根據近期新聞報導，Kalshi 和 Polymarket 正在分別以約 400 億美元和 150 億美元的估值進行募資。這些平台的負責人全都年僅 30 歲或以下，是全球最年輕的白手起家億萬富翁之一。

隨著預測市場的蓬勃發展，內線交易與市場操縱的案例頻頻登上頭條。今年4月，一名參與唐納德·川普突襲加拉加斯以緝捕馬杜羅的士兵，被指控利用絕密情報在Polymarket下注，獲利約40萬美元。大約在同一時期，法國當局展開調查，起因是查爾斯·戴高樂機場的一台氣象感測器據稱遭人用吹風機操縱——這招可能讓下注巴黎最高溫的Polymarket交易者賺進數千美元。去年，加密貨幣公司Coinbase的執行長在結束通話時，一口氣列舉了賭客們押注他會提到的熱門詞彙，包括以太坊、 區塊鏈和 Web3 等詞彙。更近期的例子是，一首2024年發行的鮮為人知的獨立流行歌曲意外登上 Spotify 美國榜首，而就在此時，Kalshi 平台上剛出現可疑下注，賭注內容正是該歌手是否會在六月底前登頂排行榜。Spotify 後來發現有機器人活動的跡象，隨即刪除了超過五十萬次的播放量。「眼下簡直是『狂野西部』——什麼都行，」新澤西州民主黨參議員安迪·金（Andy Kim）表示，他曾共同提案立法，旨在收緊預測市場的監管規則。

為防止市場操縱與內線交易，各交易所已加強監控，並對違規者實施停權及罰款處分。Kalshi與Polymarket均向我們表示，已建立相關流程來處理可疑活動，並在必要時將交易轉交執法機關及監管機構處理。然而，正如 2024 年委內瑞拉大選所揭露的，預測市場存在更根本的弱點：規則上的模糊性。在爭奪用戶的競爭中，各平台不斷推出新市場，卻未充分考量投注應如何結算。

這點至關重要，尤其是因為預測市場正從賭徒數世紀以來下注的相對簡單的雙向投注——例如體育賽事結果和選舉結果——擴展至更晦澀的領域。當以色列展開有限度的地面突襲時，是否算「入侵」了黎巴嫩？烏克蘭總統沃洛迪米爾·澤連斯基在峰會上脫下軍裝、換上黑色夾克和長褲時，是否真的穿著「西裝」？卡迪·B 在超級盃上短暫出現在另一位藝人的表演背景中，是否算「演出」？
在最極端的案例中，模糊的規則已引發數百萬美元的爭議，交易者因市場應如何裁決而衝突，交易所則被迫支付高昂的賠償金。然而，最大的輸家往往是普通用戶。與多默（Domer）這類資金雄厚的大戶不同，他們可能無法理解如何解讀平台規則手冊中的細微差異。

從家庭主婦到金融系學生，再到外送騎士，數百萬人正試著一試手氣

與此同時，預測市場的公信力正岌岌可危。這些平台將其賠率呈現為可靠的預測：兩大平台均已與媒體網絡建立合作夥伴關係，其統計數據更常與知名民調機構的數據並列引用。它們的目標是與傳統金融市場競爭，讓資產管理公司和對沖基金能直接對未來下注，而非依賴複雜的股票和債券投資組合作為替代手段。但華爾街的機構投資者會對措辭模糊的投注合約敬而遠之。倘若這些平台的運作規則不可信，其開出的賠率自然也難以令人信服。

弗里德里希·哈耶克在二十世紀中葉曾指出，經濟學的核心挑戰在於「知識問題」：政府與企業如何利用分散在數百萬人手中的資訊。到了1980年代，經濟學家們對一個潛在的解決方案——預測市場——感到興奮不已。

人們的期望是，允許參與者就未來結果交易合約，將能形成反映「群眾智慧」的價格。當人們為自己的預測投入金錢時，他們更願意花時間進行研究，並挑戰自身的偏見。因此，預測市場作為未來發展的指引，可能比專家預測或民意調查更為準確且反應更靈敏。正如密西根大學的賈斯汀·沃爾弗斯所言：「任何十個笨人的平均估計，都比一個笨人的估計更準確。」
1988年，愛荷華大學推出了首個嚴肅的預測市場。研究發現，專門預測美國選舉結果的「愛荷華電子市場」（IEM）表現始終優於蓋洛普（Gallup）等民意調查。2014年，非營利政治博彩交易所「PredictIt」問世，該平台最初是與紐西蘭某所大學合作營運。它迅速在政治迷中蔚為風潮，證明了這不僅能賺錢，更充滿樂趣。「人們渴望證明自己，尤其是年輕男性，」曾主導預測市場早期研究的經濟學家羅賓·漢森（Robin Hanson）表示。

每月交易量，十億美元
Polymarket
Polymarket US
Kalshi
2025
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來源：《The Block》
數十年來，監管措施一直制約著這些平台的發展。在美國，這些平台隸屬於負責監管衍生性金融商品市場的商品期貨交易委員會（CFTC）。CFTC 過去對預測市場持否定態度，擔心其可能被濫用。此外，針對體育賽事和選舉的投注也與賭博界線模糊，而賭博則由各州法律另行監管。

不過仍有規避之道。IEM 和 PredictIt 獲得了 CFTC 的特別豁免，但須對其提供的投注規模和範圍設有限制。但也有犧牲者：愛爾蘭交易所Intrade因被監管機構起訴，指其允許美國人進行未經授權的交易，最終倒閉。長期以來，在美國經營大型營利性預測市場似乎是不可能的——直到Kalshi的出現。

當我在五月見到該平台30歲的共同創辦人盧安娜·洛佩斯·拉拉（Luana Lopes Lara）時，她用「韌性十足」、 「固執」以及「能承受長期艱辛」。她在巴西長大，曾於俄羅斯國家機構的分支——莫斯科大劇院舞蹈學校接受芭蕾舞訓練，每天跳舞數小時，並將卡路里攝取量精確控制到一顆草莓的零頭。她竟還能擠出時間在國際數學與科學競賽中奪得獎牌，隨後進入麻省理工學院（MIT）攻讀電腦科學與數學。

同班同學還有塔雷克·曼蘇爾（Tarek Mansour）。與洛佩斯·拉拉一樣，他也在美國以外的地方——黎巴嫩——長大，且充滿強烈進取心：據報導，他自學了英語，還是一名競技滑雪選手。2018年夏天，這兩位朋友在紐約的量化交易公司「五環資本」（Five Rings Capital）實習。他們注意到，投資者經常利用由股票、債券和貨幣組成的複雜組合，間接對選舉或經濟數據發布等事件進行押注。這讓他們不禁思考：為何投資者不能直接對該事件下注？又為何不將這些投注機會開放給大眾？

在爭奪用戶的競賽中，各平台尚未充分考量關於如何結算投注的規則
有道巨大的障礙亟待克服。曼蘇爾和洛佩斯·拉拉決心建立一個受美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管的交易所。「 「從一開始，我們就達成共識：絕不做任何違法之事，」洛佩斯·拉拉表示。美國商品期貨交易委員會（CFTC）要求他們針對市場操縱與內線交易等議題，回答長篇問卷。儘管往返溝通過程艱辛，兩人仍深信他們的初創公司完全符合法律規範。時機也站在他們這邊：加密貨幣的崛起已讓監管機構見識到，金融活動在傳統監管體系之外擴張的速度有多快，使得禁令顯得毫無意義。

2020年，Kalshi獲准成為美國首家專門交易事件相關合約的受監管交易所。該平台開設了從奧斯卡獎到國會立法命運等各類市場。曼蘇爾和洛佩斯·拉拉成功從風險投資公司獲得資金。但Kalshi仍屬小眾平台，僅有少數交易者進行小額投注。

該平台在2024年美國總統大選前夕迎來爆發式成長。美國商品期貨交易委員會（CFTC）曾試圖阻止該交易所開設選舉交易市場，辯稱政治投注等同於「賭博」，可能威脅選舉過程的公正性。但Kalshi向法院提出異議，聲稱監管機構越權。

大選前幾週，一名聯邦法官裁定Kalshi勝訴。該平台幾乎立即開始接受投注。在總統大選當週，該交易所處理的交易額約達7.5億美元——這比其成立以來的總交易額還要多。當政治評論家和民調專家們為選舉結果焦頭爛額之際，Kalshi上的交易者們卻傾向支持唐納德·川普，再次證明了「群眾的智慧」。

Kalshi選擇遵守規則，走了一條艱難的道路。該平台必須驗證交易者的身分、採取措施防止市場操縱，並將其規則提交給美國商品期貨交易委員會（CFTC）。其主要競爭對手 Polymarket 則採取了截然不同的做法，該公司由一位面容稚嫩、曾就讀紐約大學但中途輟學的謝恩·科普蘭（Shayne Coplan）創立。儘管其總部設在紐約，但該公司聲稱總部位於海外，不受美國法律管轄。其國際交易所亦以加密貨幣而非美元進行交易，讓用戶能匿名交易。「這就像兩匹馬，」洛佩斯·拉拉如此形容兩家公司的競爭關係，「但一匹得拉著馬車，另一匹則能自由奔馳。」

倒也不是說 Polymarket 完全不受約束。2022 年，美國商品期貨交易委員會（CFTC）指控該公司經營未經許可的交易所。在和解協議中，Polymarket 支付了 140 萬美元罰款，並承諾停止接受美國用戶的投注。此後，該公司推出了受監管的美國平台「Polymarket US」，該平台接受美元計價交易，並遵循與 Kalshi 相同的規則運作。但許多用戶仍透過隱藏位置的工具存取原始平台。6 月份，受監管交易所的交易量約為未受監管國際網站交易量的 30%。

無論是地緣政治還是娛樂領域，結果往往比體育賽事更難預測，這使得制定規則變得更加棘手

自從川普連任以來，這兩家公司的經營環境都變得更加寬鬆。總統將商品期貨交易委員會（CFTC）從監管機構轉變為支持者，罷免了那些對預測市場採取強硬立場的官員，並支持這些交易所對抗試圖依據當地賭博法規加以限制的州政府。他的兒子小唐納德·川普同時擔任 Kalshi 和 Polymarket 的顧問。即使由更謹慎的民主黨政府接手，鑑於該產業已發展至如此龐大規模，似乎也不太可能遭到禁令。

預測市場面臨的一項嚴重威脅可能源自內部。洛佩斯·拉拉告訴我，她認為 Kalshi 能否清晰地界定並解決投注問題，是關乎「存亡」的關鍵。「 歸根結底，只要用戶相信我們會正確結算，我們的成長速度就會快得多，」她說道。

若說洛佩斯·拉拉和曼蘇爾是 Kalshi 的「國王與王后」，那麼澤維爾·索蒂爾（Xavier Sottile）和妮可·卡根（Nicole Kagan）便是「法官、陪審團與行刑者」。身為市場團隊的領導者，他們負責賭注的掛牌與結算。卡根告訴我，這兩人分別是耶魯大學和哈佛大學的辯論明星，這為他們奠定了良好的基礎。她表示，辯論者是「非常細緻、極度嚴謹且會深究字句的人」，並補充說他們習慣於自己的觀點受到挑戰。「我們可以毫無自負地來回迴徕想法。」

為了構思投注項目，市場團隊會瀏覽新聞，並從華爾街以及 Discord 和 X 平台上的交易員那裡徵集建議。任何一天，Kalshi 都有超過 10,000 個活躍市場。「我們傾向於開設市場，」卡根表示，這合乎邏輯，因為該公司是透過交易手續費獲利的。

接著便是棘手的部分：制定規則。許多市場遵循現有範本，但新市場有時需要制定全新的指導方針。索蒂萊或卡根會負責主導，釐清每個細節——從市場何時結算，到卡爾希用以決定結果的資訊來源。若是利率決策，來源可能是中央銀行；若是名人婚禮地點之類的話題，則可能採用具公信力的報紙。

起草規則可能需要數週時間。直到最近才卸任 Kalshi 營運主管的諾亞·津格勒-斯特尼格（Noah Zingler-Sternig）描述了一項「雙重任務」：規則必須足夠詳盡以消除歧義，同時又必須足夠簡單，讓交易員能夠理解。「如果交易所只專注於制定完美的規則，那他們永遠都無法上線任何一個市場，」他對我說。當團隊對規則感到滿意後，會將其輸入人工智慧工具進行最終檢查，然後才提交給美國商品期貨交易委員會（CFTC）。

有些投注項目比其他項目更容易界定。在體育領域——該領域至今仍佔預測市場交易量的絕大多數——結果通常非常明確：比賽的走向只有有限幾種可能，而主管該項運動的聯盟或協會則是顯而易見的資訊來源。數世紀以來的博彩歷史也已形成處理意外結果的慣例，例如因雨延賽或有爭議的判罰。在地緣政治或娛樂等領域，結果可能較為模糊，使得規則的制定更加棘手。

超級盃為 Kalshi 最受歡迎的兩個市場提供了背景。其中一個是關於哪些企業會在轉播期間投放廣告。Kalshi 列出了數十個品牌，用戶針對每個品牌是否會出現，採取「是」或「否」的立場。（比賽中段的 30 秒廣告算數；體育場廣告牌上短暫閃現的標誌則不算。） 資訊來源依優先順序列出：首先是國家美式足球聯盟（NFL），其次是 CBS Sports 等轉播機構，最後是其他媒體。

儘管 Anthropic 公司曾為其聊天機器人 Claude 投放廣告，但關於該公司是否會在超級盃期間投放廣告的投注結果仍以「否」結算
另一項投注則針對中場表演的演出者。Kalshi 將「演出者」定義為其法定姓名、藝名或廣為人知的專業身分。不過，關於何謂「演出」的定義，事後不得不加以收緊。繼今年卡迪·B（Cardi B）短暫亮相後，規則已更新以釐清「演唱」可指擔任「可聽見的主唱」或「提供和聲」。

「我們一直在學習，」卡根表示，「而且這過程往往是公開的。」針對規則中的錯字與遺漏，卡爾希設立了一項懸賞計畫，向用戶支付從 25 美元到 1,000 多美元不等的獎勵。一位在 Discord 上以 ProTrader 為暱稱的懸賞獵人告訴我，他已在拼寫錯誤的名稱領域開闢出一片天地。他的首筆獎金是 25 美元，因為他發現紐約市長的名字被寫成「Zorhan」。後來，他開發了一款工具，用來掃描德州參議員候選人市場的規則，並透過一次標記約十處錯誤賺取了 350 美元。

用戶對 Kalshi 的主要不滿在於，該平台堅持嚴格遵守規則，即使這會導致荒謬的結果。該交易所曾以《紐約時報》的一篇文章作為依據，結算了關於 2025 年奧斯卡頒獎典禮收視人數的市場，該文章引用了市場研究公司尼爾森（Nielsen）估計的 1,800 萬人數據。當尼爾森事後將收視人數修正為1,970萬時，Kalshi 拒絕推翻其決定，辯稱根據規則，必須以最初報告的數字作為結算依據。
哈梅內伊會辭去最高領袖職務嗎？
隱含機率，%
截至 2026 年 2 月 1 日
截至 3 月 1 日
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來源：Kalshi
關於 Anthropic 是否會在今年的超級盃期間投放廣告的賭局——該賭局從投注者那裡籌集了 3,300 萬美元——最終以「否」結算，儘管這家 AI 公司確實為其聊天機器人 Claude 播放了一則廣告。Kalshi 辯稱，根據其規則，該廣告並未提及 Anthropic 本身。「你們這群騙子，」一位用戶在 Kalshi 的網站上留言道。「我們全都被騙了，」另一位用戶抱怨道。

對交易員 Scottilicious 而言——他透過預測已賺取超過 150 萬美元——Kalshi 堅持嚴格遵循規則的做法，完全偏離了預測市場的本質。「當你下單交易時，是為了預測現實世界中將會發生的事情，」他告訴我，「而不是為了符合某種非常明確的範式。」這種僵化反映出 Kalshi 須向美國監管機構負責的事實。相較之下，Polymarket 的主要交易所則傾向依據 Scottilicious 所稱的「氛圍」來解決爭議。

今年稍早，這兩大平台都開設了關於阿里·哈梅內伊何時會「下台」不再擔任伊朗最高領袖的預測市場。隨著伊朗與美國之間的緊張局勢升溫，賭客們紛紛湧入資金。

2月28日，美國與以色列對德黑蘭發動空襲，儘管對以美國用戶為主的Kalshi平台而言當時仍是深夜，但平台上仍掀起了一陣狂熱的交易熱潮。隨著哈梅內伊可能身亡的傳言四處流傳，他「下台」的賠率急遽飆升。短短數小時內，儘管伊朗官員堅稱他安然無恙，西方媒體卻紛紛報導哈梅內伊被推定已死亡。

Kalshi的市場表面上是針對哈梅內伊和平卸任而設——根據聯邦法律，美國商品期貨交易委員會（CFTC）有權禁止涉及戰爭或暗殺的市場交易。Kalshi的規則手冊中包含一項所謂的「死亡豁免條款」，明確規定若哈梅內伊身亡，該市場的結算結果將不再以「是」或「否」為準，而是以「身亡前」的最後成交價為準。

然而，即便有關德黑蘭遭空襲的報導接踵而至，Kalshi 仍持續接受投注，並在社群媒體上推廣該市場，令部分用戶深感不安。在 Discord 上，Domer 警告稱，哈梅內伊市場有淪為「一場陰森馬戲團」的風險。其他人則認為規則在技術上雖清晰，但質疑死亡時間將如何判定。有位用戶補充道，他們期望市場以空襲前的價格結算，「而非鼓勵謀殺」，並希望該平台能「做正確的事」。

到了上午中段，索蒂勒和卡根意識到他們必須介入。卡爾希設有快速釐清模糊點的流程，且無需牽涉過多人 （這部分是為了避免內線交易）。一旦團隊察覺爭議，便可暫停交易數分鐘，清空訂單簿（使尚未成交的投注被取消），並發布澄清聲明。所有交易者都會收到通知，網站上也會以亮綠色方框顯示更新訊息。但卡爾希當天上午發布的澄清聲明，反而加劇了混亂。聲明指出，市場將以「死亡消息獲確認」前的最後成交價結算。交易員表示，這與規則中的措辭不同，規則中提及的是死亡事件本身。鑒於當天價格波動劇烈，這項區別可能對派付金額產生重大影響。此外，交易員們也質疑：什麼才算「確認」？在 Discord 上，用戶們開始標記 Kalshi 工作人員。「這可是件大事，」一位用戶評論道。

中午左右，Kalshi 對其澄清聲明進行了進一步闡明。若哈梅內伊去世，市場將在「死亡消息獲確認報導後」結算，價格則「以死亡前最後成交價為基準」。若該價格不明確，交易所將召集三人委員會以確定公平的結果。對於在 PredictIt 擔任與 Sottile 和 Kagan 類似職務的 Flip Pidot 而言，這是一起「規則草率，裁決亦草率」的案例。

當晚約10點，Kalshi 透過電子郵件向交易者說明：在罷工發生前下單的投注將以罷工發生前的價格結算，而罷工後下單的投注則會被取消，並退還本金與手續費。這是 Kalshi 罕見地自掏腰包向用戶支付款項的案例。據報導，這筆費用總計約220萬美元。「對於造成的失望，我深感抱歉，」曼蘇爾在推特上發文表示。「我們會改進，感謝大家的包容。」（Kalshi 隨後修改了規則，規定若公司「合理相信」某人「已死亡、即將死亡，或可能正發生導致死亡的情況」，則可暫停交易。）

Polymarket 的交易者並非根據他們對未來發展的預測來下注，而是根據他們對最具影響力的 UMA 代幣持有者將如何投票的判斷
儘管如此，許多押注哈梅內伊將下台的賭客仍怒不可遏。他們原本預期能獲得全額賠付，並認為 Kalshi 剝奪了他們的獎金。用交易員的行話來說，他們已淪為「規則受騙者」，被 Kalshi 嚴格遵守規則的作法所欺騙。他們辯稱，若暗殺不被計入結果，那麼開設關於哈梅內伊下台的市場本身就是不誠實的。用戶還聲稱，Kalshi 並未一貫地執行其規則。當美國前總統吉米·卡特在川普就職典禮前過世時，Kalshi 曾悄悄將「卡特是否會出席典禮」的市場結果結算為「否」。

在一場代表超過 100 名交易者針對哈梅內伊市場提起的集體訴訟中，Kalshi 被指控犯有「不公平競爭、欺騙性企業行為及消費者詐欺」。Kalshi 否認有任何不當行為。該公司將此類事件稱為「邊緣案例」：即無人能預見的罕見結果。然而，隨著預測市場擴展至生活中的越來越多領域，意外事件將更頻繁地發生。挑戰在於如何在收緊規則的同時，仍能維持交易者的支持。

Kalshi 堅持按章辦事的做法，往往會讓其用戶感到沮喪。但 Polymarket 這種基於「氛圍」的文化卻導致了更嚴重的問題。該交易所關於交易的規則簡短且措辭寬鬆，結果取決於「可信報告的共識」——這是 Polymarket 所描述的「靈活」標準。當市場出現爭議時，該平台會將爭議解決權外包給一種名為 uma 的加密貨幣持有者。正如 Polymarket 創辦人科普蘭（Coplan）在哈佛大學演講時所言：「這正是事情變得一團糟的地方。」

直到最近為止，任何人都能提議某個市場應朝特定方向收盤。若發生爭議，uma 代幣持有者可針對四種選項之一進行投票：贊成、反對、五五開（若結果不明朗），或「尚無法判斷」。
烏克蘭會在 4 月前同意川普的礦產協議嗎？
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資料來源：Polymarket
這個過程遠非民主：某人持有的 uma 代幣越多，其投票的權重就越大。區塊鏈調查公司 TRM Labs 在為《經濟學人》撰寫的分析報告中，檢視了過去三年超過 3,250 起 UMA 爭議。該報告發現，前五大錢包合計平均掌控 40% 的投票權，而前十大錢包則掌控近 58%。在近期爭議中，名為 BornTooLate.eth 的最大錢包持有近 8% 的投票權。

此外，也沒有任何機制能阻止交易者對自己下注的結果進行投票。我請教了區塊鏈數據供應商 Dune，以查明這種情況是否確實存在。該公司的分析師透過追蹤資金流動，將 Polymarket 上獲利最高的 200 個錢包中的 8 個，與 uma 投票者聯繫起來。其中一例顯示，一名與 Polymarket 最大交易帳戶之一相關聯的 uma 代幣持有者，在該帳戶下注的 41 個市場中皆參與了投票。在超過半數的情況下，該代幣持有者所支持的一方獲勝，從而獲得 740 萬美元的利潤（包括 180 萬美元來自「美國是否會在 2025 年 5 月前禁止 TikTok」的投注， 130萬美元來自「以色列與真主黨是否會在2024年達成停火協議」的賭局，以及100萬美元來自「以色列是否會在同年打擊伊朗核設施」的賭局）。

當被要求置評時，Polymarket表示99.986%的市場皆在無異議的情況下結算，並指出無論市場結果如何，該交易所均不會從中獲取財務利益。「我們是地球上最透明的交易平台，並將民主化與監督視為一大特色，」一位發言人表示。

Polymarket 有史以來最具爭議的交易之一，是關於美國與烏克蘭是否會在 2025 年 4 月前就關鍵礦物達成協議。2月下旬，在官員宣佈已達成協議後，該賭盤的賠率飆升。但數日後，川普與澤連斯基舉行了一場激烈會談，談判在任何文件簽署前便告破裂。達成協議的機率從近100%暴跌至約40%。幾週後，由於雙方均無最新動態，一名名為「50-Pence」的交易員提議結算該賭盤。
uma 代幣持有者有 48 小時的投票期。在此期間，許多代幣持有者會在 Discord 上表明自己的傾向（儘管由於投票是秘密的，無法得知他們實際投了什麼票）。與此同時，Polymarket 上的交易仍在繼續，因此即使結果尚未確定，價格仍可能波動。

部分投票者表示，二月的公告意味著即使尚未簽署書面文件，雙方其實已達成協議。另有人指出，另一個關於白宮會議當天是否會達成協議的市場，結果已定為「否」（意即未達成協議），因此現在結算此市場為時尚早。每當 Discord 上有新貼文發布，價格便隨之波動。

投票結束前幾分鐘，Polymarket 在其網站上發布了一則通知：「美國與烏克蘭尚未就符合資格的協議達成共識。現在就結算此市場還為時過早。」 達成協議的機率隨之下降。許多交易者明白，uma 代幣持有者極少會違背 Polymarket 的指引，但有些人並未意識到，此時已無法更改已投出的選票。計票結果顯示，「是」方以約 55% 的得票率勝出（根據 Dune 數據，BornTooLate.eth 掌控了總票數的 6.87%）。uma 代幣持有者已認定交易成立，儘管從實際意義上來說根本沒有達成任何協議。

Polymarket 過去曾推翻過 uma 的決議，包括一項關於總統之子巴倫·川普（Barron Trump）是否參與創建與其家族相關加密貨幣的賭局。在烏克蘭礦產交易一案中，該公司雖向交易者致歉，但並未退還賭金。「這是前所未有的情況，」一位 Polymarket 官員在 Discord 上寫道。「這並非我們希望建構的未來。」

諷刺的是，爭議往往能帶動交易。以 Polymarket 上一項關於葡萄牙隊長克里斯蒂亞諾·羅納度是否會在 FIFA 世界盃上流淚的賭局為例。葡萄牙遭西班牙淘汰後不久，下注金額便已達到約 200 萬美元。隨後爭論便一發不可收拾。羅納度究竟是真的哭了，還是只是汗水？賭客們仔細剖析他臉部的特寫畫面，其中有些甚至被篡改以添加淚水。當多數人投票認定羅納度確實哭了時，涉及的賭注已高達近 9,000 萬美元。

在葡萄牙遭西班牙淘汰後不久，下注金額已達約200萬美元。隨後爭論便一發不可收拾。羅納度究竟是真的流淚，還是只是汗水？

自礦產交易市場爭議發生後，規則已進行調整，現在只有特定「白名單」上的成員才能提議關閉市場，包括長期用戶、Polymarket 員工以及 uma 背後的團隊。（其他人可以在 Discord 上標記他們，並請求其介入。） 過去，只需簡單多數票即可將市場朝單一方向結算；如今則需獲得65%的票數。uma共同創辦人哈特·蘭伯（Hart Lambur）否認部分代幣持有者擁有過大的影響力。「若大持有人投票支持虛假結果，只有在其他人也說謊的情況下才能獲利；由於無法事先協調，大額持有人與小額持有人同樣有動機誠實投票，」他對我表示。

uma 的投票者對自己掌握的權力毫不掩飾。一個名為 uma.rocks 的團體匯集了約 55 名代幣持有者的票數，並透過三人委員會進行投票，實際上控制了約 8.5% 的選票（該聯盟的規模會有所波動）。其中一位委員會成員，其用戶名為 JessicaOnlyChild（此名稱源自韓國電影《寄生上流》），會在投票前於 Discord 上發布詳細分析；鑑於每天可能有數十個市場存在爭議，這是一項相當耗時的任務。部分交易員懷疑該帳號背後的經營者正在 Polymarket 上大賺一筆。我曾嘗試透過 Discord 聯繫該用戶，但未獲回覆。uma.rocks 的創辦人 Lancelot Chardonnet 告訴我，JessicaOnlyChild 經營一家資料中心業務，並未在 Polymarket 上進行交易，參與 uma 辯論純粹是為了好玩。「這是一個奇怪的嗜好，」他說。「但話說回來，有些人就是喜歡集郵。」

由於 uma 持有者若投票反對多數意見將損失代幣，許多人會密切關注 uma.rocks 在 Discord 上的評論。Polymarket 的交易員告訴我，如果 uma.rocks 和 JessicaOnlyChild 的投票方向似乎與多數人相反，他們就會調整下注策略。一位名為 ContraQ 的 Polymarket 交易員分析了今年第一季的 300 多起爭議，發現約有 100 起案例中，uma.rocks 和 JessicaOnlyChild 都明確表示他們計劃投贊成或反對票。在所有這些案例中，投注結果都與他們的傾向一致。「追隨他們的意見極具獲利潛力，」他說。結果是，Polymarket 的交易者不再根據他們對世界局勢的預期來進行預測，而是根據他們對最具影響力的 uma 代幣持有者將如何投票的判斷來下注。

Coplan 曾暗示 uma 可能很快會被取代，儘管尚不清楚會被什麼取代。Polymarket 的鯨魚們認為這個系統已經失靈。50-Pence 將該交易所比作一家正掙扎求生卻仍有擴張計畫的賭場集團：「他們想蓋個游泳池。與此同時，卻有人在跟發牌員打架。」多默（Domer）則更為直白：他在四月於 X 平台發文表示：「uma 比一年前脆弱得多，而且『精神病院的病患』正開始接管這間精神病院。」
在曼哈頓切爾西區 Kalshi 辦公室的入口處——穿過擺滿撲克籌碼的接待櫃檯後——掛著一張 CNN 播報的靜態畫面，顯示 Kalshi 對川普總統第三任期的賠率。該公司去年九月搬進這間辦公室，如今已需要更多空間；在此期間，其員工人數已翻了一倍多，達到 170 人。「這簡直瘋了，」Lopes Lara 說道。

預測市場發展到何種程度，另一個跡象是它們在會議圈中的存在感日益增強。過去只有一場值得參加的活動：Manifest。這場在加州伯克利舉行的活動，被《紐約時報》形容為「兼具數學奧林匹克與火人節的特質」。幾年前，在一樁明顯的內線交易案例中，關於該活動是否會出現群交派對的賭注，最終以「是」結算。

三月，Kalshi 在紐約舉辦了首屆研究會議。幾週後，我參加了在拉斯維加斯舉行的一場預測市場活動——對於這個正試圖與傳統賭博劃清界限的產業來說，這是一個有些尷尬的場地。在幾杯溫吞的咖啡和插滿迷你莫札瑞拉起司球的牙籤旁， 我遇見了正在創建跨交易所數據彙整新創公司的大學輟學生、向加油站推銷預測市場資訊亭的創業家，以及立志成為預測市場意見領袖的年輕女性。投注者們以 Discord 暱稱互相問候，並剖析過往的交易。「妮可」和「澤維爾」被大家談論時，彷彿是老朋友一般。

Polymarket 將結算工作外包給一種名為 UMA 的加密貨幣持有者。正如其創始人在哈佛大學演講時所言：「那才是事情變得一團糟的地方」
多默（Domer）身穿一件藍色 polo 衫，戴著厚重的塑膠眼鏡，外表毫不起眼地現身會場。但人群中的人立刻認出了他。多默（本名肯）對拉斯維加斯十分熟悉。他二十多歲時搬到那裡，成為一名職業撲克玩家。某個夜晚，他在兩局撲克之間滑動手機時，發現了 InTrade——這個愛爾蘭的預測市場是 Polymarket 和 Kalshi 的先驅。

他在InTrade上的首次大贏是在2008年。當時共和黨總統候選人約翰·麥凱恩即將在俄亥俄州的萊特州立大學宣布他的副手人選。幾乎沒人預期他會選擇經驗尚淺的阿拉斯加州州長莎拉·佩林。但多默當時正在追蹤大學附近機場的抵達航班，他發現了一架來自安克雷奇的飛機。在麥凱恩發表演說前十二小時，他押注1,000美元在佩林身上。這筆投注為他帶來了25,000美元的回報。不久後，他便退出撲克圈，轉而全職投身「預測未來」的事業，並採用了他鍾愛的聖母大學美式足球隊球迷所用的暱稱作為筆名。他的個人頭像輪流使用萊恩·高斯林的劇照；當高斯林在《芭比》中飾演肯時，這張照片便成了他的標誌。

這些年來，「多默」已成為預測市場的風雲人物。交易員們效仿他的下注策略，交易所也向他徵詢建議。在會議的歡迎酒會上，主辦方甚至呼籲全場為他鼓掌。「這完全與我的個性背道而馳，」多默事後對我說。

投資公司蘇斯奎哈納（Susquehanna）的共同創辦人傑夫·亞斯（Jeff Yass）也曾是拉斯維加斯的職業撲克玩家。無論是在賭場、華爾街，還是預測市場下注，亞斯認為它們在本質上並無二致：「這些都是在不確定性下做出的決策。」隨著越來越多的資金流入預測市場，蘇斯奎哈納對該產業的興趣與日俱增。該公司目前約有75名員工從事預測市場交易； 亞斯希望這個數字能很快增加。他意識到這些平台仍有待成熟，但告訴我蘇斯奎哈納正密切關注頂尖交易員。「我們正被比我們更聰明的人賺走大筆資金，」他說，「而我們希望能聘請他們。」 ■
阿凡蒂卡·奇爾科蒂（Avantika Chilkoti）是《經濟學人》的全球商業特派記者
插圖：諾瑪·巴爾（Noma Bar）
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資料來源：《The Block》
數十年來，監管措施一直制約著這些平台的發展。在美國，這些平台隸屬於負責監管衍生性金融商品市場的商品期貨交易委員會（CFTC）。CFTC 過去對預測市場持否定態度，擔心其可能被濫用。此外，針對體育賽事和選舉的投注也與賭博界線模糊，而賭博則由各州法律另行監管。

不過仍有變通之道。IEM 和 PredictIt 獲得了 CFTC 的特別豁免，但須對其提供的投注規模和範圍設有限制。但也有犧牲者：愛爾蘭交易所 Intrade 因被監管機構起訴，指其允許美國人進行未經授權的交易，最終倒閉。很長一段時間裡，在美國經營大型營利性預測市場似乎是不可能的——直到卡爾希（Kalshi）的出現。

今年五月，當我見到該平台30歲的共同創辦人盧安娜·洛佩斯·拉拉（Luana Lopes Lara）時，她用「韌性十足」、「固執」以及「能長期忍受艱辛」等詞來形容自己。她在巴西長大，曾於俄羅斯國家芭蕾舞團的分校——莫斯科大劇院舞蹈學校接受芭蕾舞訓練，每天跳舞數小時，並嚴格控制卡路里攝取量，精確到一顆草莓的零頭。她竟還能擠出時間在國際數學與科學競賽中奪得獎牌，隨後進入麻省理工學院（MIT）攻讀電腦科學與數學。

同班同學塔雷克·曼蘇爾（Tarek Mansour）與洛佩斯·拉拉相似，同樣在美國以外的黎巴嫩長大，且擁有極強的進取心：據報導，他曾自學英語，並是一名競技滑雪選手。2018年夏天，這兩位好友在紐約的量化交易公司「五環資本」（Five Rings Capital）實習。他們注意到，投資者常透過複雜的股票、債券和貨幣組合，間接對選舉或經濟數據發布等事件進行押注。這讓他們不禁思考：為何投資者不能直接對事件下注？又為何不將這些投注機會開放給大眾？

在爭奪用戶的競賽中，這些平台並未充分考量關於如何結算投注的規則
有道巨大的障礙亟待克服。曼蘇爾和洛佩斯·拉拉決心建立一個受美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管的交易所。「從一開始，我們就達成共識：絕不做任何違法之事，」洛佩斯·拉拉表示。美國商品期貨交易委員會（CFTC）要求他們針對市場操縱和內線交易等議題，回答長長一串的問題。儘管往返溝通過程艱辛，兩人仍確信他們的初創公司完全符合法律規範。時機也站在他們這邊：加密貨幣的崛起已讓監管機構見識到，金融活動在傳統監管體系之外擴張的速度有多快，使得禁令顯得毫無意義。

2020年，Kalshi獲准成為美國首家專門交易事件相關合約的受監管交易所。該平台開設了從奧斯卡獎到國會立法命運等各類市場。曼蘇爾和洛佩斯·拉拉成功從風險投資公司獲得資金。但Kalshi仍屬小眾平台，僅有少數交易者進行小額投注。

隨著2024年美國總統大選臨近，該平台迎來了爆發性成長。美國商品期貨交易委員會（CFTC）曾試圖阻止該交易所開設選舉相關交易市場，辯稱政治投注等同於「賭博」，可能威脅選舉過程的公正性。但Kalshi向法院提出異議，聲稱監管機構越權。

大選前幾週，一名聯邦法官裁定Kalshi勝訴。該平台幾乎立即開始接受投注。在總統大選當週，該交易所處理的交易額約達7.5億美元——這比其整個歷史上的總交易額還要多。當政治評論家和民調專家們為選舉結果焦頭爛額之際，Kalshi上的交易者們卻傾向於支持唐納德·川普，再次證明了「群眾智慧」的正確性。

Kalshi 選擇遵守規則，走了一條艱難的道路。它必須驗證交易者的身分、採取措施防止市場操縱，並將其規則提交給美國商品期貨交易委員會（CFTC）。其主要競爭對手 Polymarket 則採取了截然不同的做法，該公司由一位面容稚氣、曾就讀紐約大學但中途輟學的謝恩·科普蘭（Shayne Coplan）創立。儘管其總部設在紐約，但該公司聲稱總部位於海外，不受美國法律管轄。其國際交易所亦以加密貨幣而非美元進行交易，讓用戶能匿名交易。「這就像兩匹馬，」洛佩斯·拉拉如此形容兩家公司的競爭關係，「但一匹得拉著馬車，另一匹則能自由奔馳。」

倒也不是說 Polymarket 完全不受約束。2022 年，美國商品期貨交易委員會（CFTC）指控該公司經營未經許可的交易所。在和解協議中，Polymarket 支付了 140 萬美元罰款，並承諾停止接受美國用戶的投注。此後，該公司推出了受監管的美國平台「Polymarket US」，該平台接受美元計價交易，並遵循與 Kalshi 相同的規則運作。但許多用戶仍透過隱藏位置的工具存取原始平台。6 月份，受監管交易所的交易量約為未受監管國際網站交易量的 30%。

無論是地緣政治還是娛樂領域，結果往往比體育賽事更難預測，這使得制定規則變得更加棘手
自從川普連任以來，這兩家公司的經營環境都變得更加寬鬆。總統將商品期貨交易委員會（CFTC）從監管機構轉變為支持者，罷免了那些對預測市場採取強硬立場的官員，並支持這些交易所對抗試圖依據當地賭博法規加以限制的州政府。他的兒子小唐納德·川普同時擔任 Kalshi 和 Polymarket 的顧問。即使由更謹慎的民主黨政府接手，鑑於該產業已發展至如此龐大規模，似乎也不太可能遭到禁令。

預測市場面臨的一項嚴重威脅可能源自內部。洛佩斯·拉拉告訴我，她認為 Kalshi 能否清晰地界定並解決投注問題，是關乎「存亡」的關鍵。「歸根結底，如果用戶相信我們會正確結算，我們的成長速度將會快得多，」她說道。

若說洛佩斯·拉拉和曼蘇爾是 Kalshi 的「國王與王后」，那麼澤維爾·索蒂爾（Xavier Sottile）和妮可·卡根（Nicole Kagan）便是「法官、陪審團與行刑者」。作為市場團隊的領導者，他們負責賭注的掛牌與結算。卡根告訴我，這兩人分別是耶魯大學和哈佛大學的辯論明星，這為他們奠定了良好的基礎。她說，辯論者是「非常細緻、極其謹慎且會深究字句的人」，並補充說他們習慣於自己的觀點受到挑戰。「我們可以毫無自負地來回迴徕想法。」

為了構思投注項目，市場團隊會瀏覽新聞，並從華爾街以及 Discord 和 X 平台上的交易員那裡徵集建議。在任何一天，Kalshi 都有超過 10,000 個活躍市場。「我們傾向於開設市場，」卡根表示，這合乎邏輯，因為該公司是透過交易手續費獲利的。

接著便是棘手的部分：制定規則。許多市場遵循現有範本，但新市場有時需要制定全新的指導方針。索蒂萊或卡根會負責主導，釐清每個細節——從市場何時結算，到卡爾希用來決定結果的資訊來源。若是利率決策，來源可能是中央銀行；若是名人婚禮地點這類話題，則可能是具公信力的報紙。

起草規則可能需要數週時間。直到最近才卸任 Kalshi 營運主管的諾亞·津格勒-斯特尼格（Noah Zingler-Sternig）描述了一項「雙重任務」：規則必須足夠詳盡以消除歧義，同時又必須足夠簡單，讓交易員能夠理解。「如果交易所只專注於撰寫完美的規則，他們將永遠無法推出任何一個市場， 」他對我說。當團隊對規則感到滿意後，會將其送入人工智慧工具進行最終檢查，然後才提交給美國商品期貨交易委員會（CFTC）。

有些投注比其他投注更容易界定。在體育領域——該領域至今仍佔預測市場交易的大部分——結果通常非常明確：比賽的走向只有有限幾種可能，而管理該項運動的聯盟或協會則是顯而易見的資訊來源。數世紀以來的博彩歷史也形成了處理意外結果的慣例，例如因雨延賽或有爭議的判罰。在地緣政治或娛樂等領域，結果可能較為模糊，使得規則的制定更加棘手。
超級盃為 Kalshi 最受歡迎的兩個市場提供了背景。其中一個是關於哪些公司會在轉播期間投放廣告。Kalshi 列出了數十個品牌，用戶針對每個品牌是否會出現，採取「是」或「否」的立場。（比賽中段的 30 秒廣告算數；體育場廣告牌上短暫閃現的標誌則不算。）資訊來源按優先順序列出：首先是國家美式足球聯盟（NFL），其次是 CBS Sports 等轉播商，然後是其他媒體機構。

儘管 Anthropic 公司曾為其聊天機器人 Claude 投放廣告，但關於該公司是否會在超級盃期間投放廣告的投注，最終以「否」結算
另一項投注則針對中場表演的演出者。Kalshi 將「演出者」定義為其法定姓名、藝名或廣為人知的專業身分。然而，關於何謂「演出」的定義，事後不得不加以收緊。繼今年卡迪·B（Cardi B）短暫亮相後，規則已更新以釐清「演唱」可指擔任「明顯的主唱或[提供]和聲」。

「我們一直在學習，」卡根（Kagan）表示，「而且這過程往往是公開的。」針對規則中的錯字與遺漏，卡爾希（Kalshi）設立了一項懸賞計畫，向用戶支付從 25 美元到 1,000 多美元不等的獎勵。一位在 Discord 上以 ProTrader 為暱稱的懸賞獵人告訴我，他已在拼寫錯誤的名稱領域開闢出一片天地。他首次獲得的獎金是25美元，因為發現紐約市長的名字被寫成「Zorhan」。後來，他開發了一款工具，用來掃描德州參議員候選人市場的規則，並透過一次標記約十處錯誤賺取了350美元。

用戶對Kalshi的主要不滿在於該平台堅持嚴格遵守規則， 即使這會導致荒謬的結果。該交易所曾根據《紐約時報》的一篇文章結算「2025年奧斯卡頒獎典禮收視人數」市場，該文引用了市場研究公司尼爾森（Nielsen）估計的1,800萬人數據。當尼爾森事後將收視人數修正為1,970萬人時，Kalshi拒絕推翻其決定，辯稱規則要求必須依據首次報告的數字進行結算。
哈梅內伊會辭去最高領袖職務嗎？
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截至 2026 年 2 月 1 日
截至 3 月 1 日
截至 4 月 1 日
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來源：Kalshi
關於 Anthropic 是否會在今年的超級盃期間投放廣告的賭局——該賭局從投注者那裡籌集了 3,300 萬美元——最終以「否」結算，儘管這家 AI 公司確實為其聊天機器人 Claude 播放了一則廣告。Kalshi 辯稱，根據其規則，該廣告並未提及 Anthropic 本身。「你們這群騙子，」一位用戶在 Kalshi 的網站上留言道。「我們全都被騙了，」另一位用戶抱怨道。

對交易員 Scottilicious 而言——他透過預測已賺取超過 150 萬美元——Kalshi 堅持嚴格遵循規則的做法，完全偏離了預測市場的本質。「當你進行交易時，是為了預測現實世界中將會發生的事情，」他告訴我，「而不是為了符合某種非常明確的範式。」 這種僵化反映出 Kalshi 須向美國監管機構負責的事實。相較之下，Polymarket 的主要交易所則傾向於依據 Scottilicious 所說的「直覺」來解決爭議。

今年稍早，這兩大平台都開設了關於阿里·哈梅內伊何時會「下台」不再擔任伊朗最高領袖的預測市場。隨著伊朗與美國之間的緊張局勢升溫，賭客們紛紛投入資金。

2月28日，美國與以色列對德黑蘭發動空襲，儘管對以美國用戶為主的Kalshi而言當時仍是深夜，平台上仍掀起了一陣狂熱的交易熱潮。隨著哈梅內伊可能身亡的傳言四處流傳，他「下台」的賠率急遽飆升。短短數小時內，儘管伊朗官員堅稱哈梅內伊安然無恙，西方媒體卻紛紛報導哈梅內伊被推定已死亡。

Kalshi的市場表面上是針對哈梅內伊和平卸任而開設的——根據聯邦法律， 美國商品期貨交易委員會（CFTC）有權在戰爭或暗殺事件發生時禁止相關市場交易。Kalshi的規則手冊中包含一項所謂的「死亡豁免條款」，明確規定若哈梅內伊身亡，該市場的結算方式將不再以「是」或「否」為準，而是以「身亡前」的最後成交價為準。

然而，即便有關德黑蘭遭空襲的報導接踵而至，卡爾希仍持續接受投注，並在社群媒體上推廣該市場，令部分用戶深感不安。在 Discord 平台上，多默警告稱，哈梅內伊市場有淪為「一場陰森馬戲團」的風險。其他人則辯稱規則在技術上雖清晰明確，但質疑死亡時間將如何判定。一名用戶補充道，他們預期市場將以空襲前的價格結算， 「而非鼓勵謀殺」，並希望該平台能「做正確的事」。

到了上午中段，索蒂勒和卡根意識到他們必須介入。Kalshi 設有快速釐清模糊之處的流程，且無需牽涉太多人（這部分是為了避免內線交易）。一旦團隊察覺爭議，便可暫停交易幾分鐘，清空訂單簿（使尚未成交的投注被取消），並發布澄清聲明。所有交易者都會收到通知，網站上也會以鮮綠色方框顯示更新訊息。但 Kalshi 當日上午發布的澄清聲明反而加劇了混亂。聲明指出，市場將以死亡事件「經確認通報」前的最後成交價結算。交易者表示，這與規則中的措辭不符，因為規則中指的是死亡事件本身。鑒於當天價格波動劇烈，這項區別可能對收益分配產生重大影響。此外，交易員們也質疑：什麼才算「確認」？在 Discord 平台上，用戶們開始標記 Kalshi 工作人員。「這可是件大事，」一位用戶評論道。

中午時分，Kalshi 對其澄清聲明進行了進一步說明。若哈梅內伊去世， 市場將在「死亡消息獲確認報導後」以「基於死亡前最後成交價」進行結算。若該價格不明確，交易所將召集三人委員會以決定公平的結果。對於在PredictIt擔任與索蒂爾（Sottile）及卡根（Kagan）類似職務的弗利普·皮多特（Flip Pidot）而言，這是一起「規則草率，隨之而來的是裁決草率」的案例。

當晚約10點，Kalshi 透過電子郵件向交易者說明，罷工前下單的投注將以罷工發生前的價格結算，而罷工後下單的投注則會被取消，並退還本金與手續費。這是 Kalshi 罕見地自掏腰包向用戶支付款項的案例。據報導，這筆費用總計約220萬美元。「對於造成的失望，我深感抱歉，」曼蘇爾在推特上發文表示。「我們會改進，感謝大家的包容。」（Kalshi 隨後修改了規則，規定若公司「合理相信」某人「已死亡、即將死亡，或可能正發生導致死亡的情況」，則可暫停交易。）

Polymarket 的交易者並非根據他們對事態發展的預測來下注，而是根據他們對最具影響力的 UMA 代幣持有者將如何投票的判斷

儘管如此，許多押注哈梅內伊將下台的賭客仍怒不可遏。他們原本預期能獲得全額賠付，並認為 Kalshi 剝奪了他們的獎金。用交易員的行話來說，他們已淪為「規則受騙者」，被 Kalshi 嚴格遵守規則的作法所欺騙。他們辯稱，若暗殺不被視為有效結果，那麼開設關於哈梅內伊下台的市場本身就是不誠實的。用戶還聲稱，Kalshi 並未一貫地執行其規則。當美國前總統吉米·卡特在川普就職典禮前過世時，Kalshi 曾悄悄將「卡特是否會出席典禮」的市場結果結算為「否」。

在一場代表超過 100 名交易者針對哈梅內伊市場提起的集體訴訟中，Kalshi 被指控犯有「不公平競爭、欺騙性企業行為及消費者詐欺」。Kalshi 否認有任何不當行為。該公司將此類事件稱為「邊緣案例」：即無人能預見的罕見結果。然而，隨著預測市場擴展至生活中的越來越多領域，意外事件將更頻繁地發生。挑戰在於如何在收緊規則的同時，仍能維持交易者的支持。

Kalshi 堅持按規矩辦事的做法可能會讓用戶感到沮喪。但 Polymarket 那種基於「氛圍」的文化卻會導致更嚴重的問題。該交易所關於交易的規則簡短且措辭寬鬆，結果取決於「可信報告的共識」，Polymarket 將此標準描述為「靈活」。當市場出現爭議時，該平台會將爭議解決權外包給一種名為 uma 的加密貨幣持有者。正如 Polymarket 創辦人科普蘭在哈佛大學演講時所言：「 這正是事情變得一團糟的地方。」

直到最近為止，任何人都能提議某個市場應朝特定方向收盤。若發生爭議，uma 代幣持有者可針對四種選項之一進行投票：贊成、反對、五五開（若結果不明朗），或「尚無法判斷」。
烏克蘭將在四月前同意川普的礦產協議？
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資料來源：Polymarket
這個過程遠非民主：某人持有的 uma 代幣越多，其投票權重就越大。區塊鏈調查公司 trm Labs 在為《經濟學人》進行的一項分析中，檢視了過去三年超過 3,250 起 uma 爭議。該分析發現，前五大錢包合計平均掌控 40% 的投票權，而前十大錢包則掌控近 58%。在近期爭議中，代號為 BornTooLate.eth 的最大錢包持有近 8% 的投票權。

此外，也沒有任何機制能阻止交易者對自己下注的結果進行投票。我請教了區塊鏈數據供應商 Dune，以查明此類情況是否確實存在。該公司的分析師透過追蹤資金流動，將 Polymarket 上 200 個獲利最高的錢包中的 8 個，與 uma 投票者聯繫起來。其中一例顯示，一名與 Polymarket 最大交易帳戶之一有關聯的 uma 代幣持有者，在該帳戶下注的 41 個市場中都投了票。在超過半數的情況中，該代幣持有者所支持的一方獲勝，從而獲得 740 萬美元的利潤（其中包括 180 萬美元來自「美國是否會在 2025 年 5 月前禁止 TikTok」、130 萬美元來自「以色列與真主黨是否會在 2024 年達成停火協議」，以及 100 萬美元來自「以色列是否會在同年打擊伊朗核設施」的投注）。

當被要求置評時，Polymarket 表示 99.986% 的市場結算過程均未出現異議，並指出無論市場結果如何，該交易所均不會從中獲取財務利益。「我們是全球最透明的交易平台，並將民主化與監督視為一大特色，」一位發言人表示。

Polymarket 有史以來最具爭議的交易之一，是關於美國與烏克蘭是否會在 2025 年 4 月前就關鍵礦物達成協議。2 月下旬，在官員宣稱已達成協議後，該交易賠率飆升。但數日後，川普與澤連斯基舉行了一場激烈會談，談判在任何文件簽署前便告破裂。達成協議的賠率從近100%暴跌至約40%。幾週後，由於雙方均無新消息，一名名為「50-Pence」的交易員提議終止這筆賭注。
uma 代幣持有者有 48 小時的投票期。在此期間，許多代幣持有者在 Discord 上表明自己的傾向（儘管由於投票是秘密的，無法得知他們實際投了什麼票）。與此同時，Polymarket 上的交易仍在繼續，因此即使結果尚未確定，價格仍可能波動。

部分投票者表示，二月的公告意味著即使尚未簽署正式文件，雙方其實已達成協議。另有人指出，另一個關於「白宮會晤當天是否會達成協議」的市場結果顯示為「否」（意即未達成協議），因此現在結算此市場為時尚早。每當 Discord 上有新貼文發布，價格便隨之波動。

投票結束前幾分鐘，Polymarket 在其網站上發布了一則通知：「美國與烏克蘭尚未就符合資格的協議達成共識。目前尚早，不宜對此市場進行結算。」達成協議的機率隨之下降。許多交易者明白，uma 代幣持有者很少會違背 Polymarket 的指引，但有些人並未意識到，此時已無法更改已投出的選票。計票結果顯示，「贊成」方以約 55% 的得票率勝出（根據 Dune 數據，BornTooLate.eth 掌控了總票數的 6.87%）。uma 代幣持有者已認定協議已達成，儘管從實際情況來看，協議根本尚未成立。

Polymarket 偶爾會推翻 uma 的決議，例如在關於總統之子巴倫·川普（Barron Trump）是否參與創建與其家族相關的加密貨幣的賭局中。針對烏克蘭礦產交易一案，該公司雖向交易者致歉，但並未退還賭金。「這是前所未有的情況，」一位 Polymarket 官員在 Discord 上寫道。「這並非我們想要建構的未來。」

諷刺的是，爭議往往能刺激交易。以 Polymarket 的一項賭局為例：賭注是葡萄牙隊長克里斯蒂亞諾·羅納度是否會在 FIFA 世界盃上落淚。葡萄牙遭西班牙淘汰後不久，已有約 200 萬美元被押入賭局。隨後，辯論便一發不可收拾。羅納度究竟是真的哭了，還是只是汗水？賭客們仔細剖析他臉部的特寫畫面，其中有些甚至被篡改以添加淚水。當 uma 投票認定羅納度確實流淚時，涉及的賭注已高達近 9,000 萬美元。

葡萄牙遭西班牙淘汰後不久，下注金額便已達到約 200 萬美元。隨後，爭論便一發不可收拾。羅納度究竟是真的流淚，還是只是汗水？

自礦產交易市場引發爭議以來，規則已進行調整，現僅限於特定「白名單」成員可提議關閉市場，包括長期用戶、Polymarket 員工以及 uma 背後的團隊。（其他人可在 Discord 上標記他們並請求介入。）此前，僅需簡單多數票即可將市場結果定為單一方向；如今則需 65% 的票數支持。uma 共同創辦人哈特·蘭伯（Hart Lambur）否認部分代幣持有者擁有過大的影響力。「若一位大持有人投票支持虛假陳述，只有在其他人也都說謊的情況下，他才能獲利；由於無法事先協調此事，大持有人與小持有人一樣，都有動機誠實投票，」他對我說。

uma 的投票者對自己掌握的權力毫不掩飾。一個名為 uma.rocks 的團體匯集了約 55 名代幣持有者的投票，並透過三人委員會進行表決，實際上控制了約 8.5% 的選票（該聯盟的規模會有所波動）。其中一位委員會成員，其用戶名為 JessicaOnlyChild（此名稱源自韓國電影《寄生上流》），會在投票前於 Discord 上發布詳細分析；鑑於每天可能有數十個市場存在爭議，這是一項相當耗時的任務。部分交易員懷疑該帳號背後的經營者正在 Polymarket 上大賺一筆。我曾嘗試透過 Discord 聯繫該用戶，但未獲回覆。uma.rocks 的創辦人 Lancelot Chardonnet 告訴我，JessicaOnlyChild 經營一家資料中心業務，並未在 Polymarket 上進行交易，參與 uma 辯論純粹是為了好玩。「這是一個奇怪的嗜好，」他說。「但話說回來，有些人就是喜歡集郵。」

由於 uma 持有者若投票反對多數意見會損失代幣，許多人因此密切關注 uma.rocks 在 Discord 上的評論。Polymarket 的交易員告訴我，如果 uma.rocks 和 JessicaOnlyChild 的投票方向似乎與多數人相反，他們就會調整自己的下注策略。一位名為 ContraQ 的 Polymarket 交易員分析了今年第一季的 300 多起爭議，發現約有 100 起案例中，uma.rocks 和 JessicaOnlyChild 都明確表示他們計劃投贊成或反對票。在所有這些案例中，投注結果都與他們的傾向一致。「 「追隨他們的意見極具獲利潛力，」他如此表示。結果是，Polymarket 的交易者不再根據他們對世界局勢的預測來下注，而是根據他們對最具影響力的 uma 代幣持有者將如何投票的判斷來下注。

Coplan 曾暗示 uma 可能很快會被取代，儘管尚不清楚會被什麼取代。Polymarket 的鯨魚們認為這個系統已經失靈。50-Pence 將該交易所比作一家正掙扎求生卻仍有擴張計畫的賭場集團：「他們想蓋個游泳池。與此同時，卻有人在跟發牌員打架。」Domer 則更為直白：「uma 比一年前脆弱得多，」他在四月於 X 平台發文寫道，「而且『精神病院』裡的人開始接管這座『精神病院』了。」
在曼哈頓切爾西區 Kalshi 辦公室的入口處——穿過擺滿撲克籌碼的接待櫃檯後——掛著一張來自 CNN 播報的靜態畫面，顯示 Kalshi 對川普總統第三任期的賠率。該公司去年九月搬進這間辦公室，如今已需要更多空間；在此期間，其員工人數已翻了一倍多，達到 170 人。「這簡直瘋了，」Lopes Lara 說道。

預測市場發展到何種程度，另一個跡象是它們在會議圈中的存在感日益增強。過去只有一場值得參加的活動：Manifest。這場在加州伯克利舉行的活動，被《紐約時報》形容為「兼具數學奧林匹克與火人節的特質」。幾年前，在一樁明顯的內線交易案例中，關於該活動是否會出現群交派對的賭注，最終以「是」結算。

今年三月，Kalshi 在紐約舉辦了首屆研究會議。幾週後，我參加了在拉斯維加斯舉行的一場預測市場活動——對於這個正試圖與傳統賭博劃清界線的產業而言，這是一個有些尷尬的場地。在幾杯溫吞的咖啡和插滿迷你莫札瑞拉起司球的牙籤旁，我遇見了正在創建跨交易所數據彙整新創公司的大學輟學生、為加油站推銷預測市場資訊亭的創業家，以及立志成為預測市場網紅的年輕女性。投注者們以 Discord 暱稱互相問候，並深入剖析過往的交易。「妮可」和「澤維爾」被大家談論時，彷彿是老朋友一般。

Polymarket 將結算工作外包給一種名為 UMA 的加密貨幣持有者。正如其創辦人在哈佛大學演講時所言：「事情就是從那裡開始變得一團糟的」

多默身穿藍色 polo 衫，戴著厚重的塑膠眼鏡，外表毫不起眼地現身會場。但現場人群立刻認出了他。多默（本名肯）對拉斯維加斯十分熟悉。他二十多歲時搬到那裡，成為一名職業撲克玩家。某個夜晚，他在兩局撲克之間滑動手機時，發現了 InTrade——這個愛爾蘭預測市場是 Polymarket 和 Kalshi 的先驅。

他在 InTrade 的首次大贏是在 2008 年。當時共和黨總統候選人約翰·麥凱恩即將在俄亥俄州的萊特州立大學宣布他的副手人選。幾乎沒人預期他會選擇經驗尚淺的阿拉斯加州州長莎拉·佩林。但多默當時正在追蹤該大學附近機場的抵達航班，發現了一架來自安克雷奇的飛機。在麥凱恩發表演說的前十二小時，他押了 1,000 美元在佩林身上。這筆投注為他帶來了25,000美元的回報。不久後，他便退出撲克圈，轉而全職投入「預測未來」的工作，並採用了他鍾愛的聖母大學美式足球隊球迷所用的暱稱作為筆名。他的個人頭像曾輪流使用萊恩·高斯林的劇照；當高斯林在《芭比》中飾演肯時，這張照片便成了他的標誌。

多年來，多默已成為預測市場的知名人物。交易員們模仿他的下注策略，交易所也向他徵詢建議。在會議的歡迎酒會上，主辦方甚至呼籲全場為他鼓掌。「這完全與我的個性背道而馳，」多默事後對我說。

投資公司蘇斯奎哈納（Susquehanna）的共同創辦人傑夫·亞斯（Jeff Yass）也曾是拉斯維加斯的職業撲克玩家。無論是在賭場、華爾街，還是預測市場下注，亞斯認為它們在本質上都相似：

「這些都是在不確定性下做出的決策。」隨著越來越多資金流入預測市場，蘇斯奎哈納對該產業的興趣日益濃厚。該公司目前約有75名員工從事預測市場交易；亞斯希望這個數字能很快增加。他意識到這些平台仍有待成熟，但告訴我，蘇斯奎哈納正密切關注頂尖交易員的動向。「我們正被比我們更聰明的人賺走大筆資金，」他說，「而我們希望能聘請他們。」 ■
阿凡蒂卡·奇爾科蒂（Avantika Chilkoti）是《經濟學人》的全球商業記者
插圖：諾瑪·巴爾（Noma Bar）