金融市场专栏
重提负利 经济政策的非常规信心信号 英国《经济学人》杂志 2010年11月4日文章 投资的意义何在？对多数人来说，其目的是赚取至少高于通胀的回报。如果连这都做不到，你还不如直接花了它。
因此，至少从表面上看，美国政府上月能够以负实际利率售出通胀挂钩债券的行为就显得十分诡异。那些购买债券的投资客无疑会使其投资丧失部分的购买力。那（多为理性的）投资客又究竟是为什么会这么做呢？ 传统政府债券中也出现过投资者赚取实际负利的先例，尤其是二十世纪七十年代。但这多数是由于他们未能预料到通胀的飞涨，而非深思熟虑后的结果。 然而这一次，负实际利率可以被认作为市场对于联储的乐观预期，相信通过定量宽松政策能够得到良好的经济结果，避开通缩或恶性通胀的极端情形。债券发行也是美国政府的好消息。仍无迹象表明投资者已对财政赤字的规模或中期节俭计划的缺位而感到惶恐不安。 通胀挂钩债券承诺债息（利息支出）以及赎回价格会与购买价格保持一致。以十年期2%实际收益率的债券为例，起初若以1000美元的面值购买债券，则收到20美元的利息，而如果价格在十年间翻倍，以2000美元的到期值购入债券，则会有40美元的利息。最新发行的是五年期0.5%收益率的债券。投资者以面值的105%购入，其锁定的收益率比通胀还低0.55%。 对这类债券的最佳解释是，投资者用通胀保护以换取较低的初始收益率。相同到期时间的传统及指数挂钩债券的价值差额大致与预期通胀的数值相等。 通胀挂钩债券的负利率正是传统债券收益率极低的必然结果。如果五年期国库券的收益率为1.25%（11月2日价格），则通胀挂钩债券0.55%的负实际利率意味着1.8%的预期通胀率。而这意味着联储能够成功温和提高通胀预期。2008年末，莱曼兄弟的破产后，市场在通缩中价格急跌。  联储的松动银根政策解释了为什么通胀挂钩债券对投资客来说并非一项坏交易。兴业银行的马克•拉普莱顿认为收益率反映了人们对联储在可预见将来仍会将短期利率保持在通胀率以下的预期。如果通胀率在今后两年内平均保持在1.5%，而联储将短期利率控制在0.5%或更低，那么现金的实际收益率是-1%。如此看来，通胀挂钩债券0.55%的负收益似乎仍是项好投资。短期传统债券的收益率也已极低（二年期国库券利息仅为0.34%），从实际价值而言，其投资者几乎无疑也会亏损。而通胀挂钩债券的认购人能在通缩时得到保护，毕竟他们总能以面值或是更高价格赎回债券。 这并非美国独有的现象。英国2016年到期的通胀挂钩金边债券的实际收益率也是负值。由于养老基金的大额需求，即使长期的实际收益率也低于1%。 这些低实际收益率是投资者急于避免通胀伤害的信号么？部分人相信定量宽松从长期来讲会使经济陷入通胀飞涨的情形。基金管理团体，太平洋投资管理公司的比尔•格罗斯最近写道：“动辄数亿的填写支票并非债券持有人之友。事实上，他与通胀相伴，实话实说的话，相当于旁氏骗局之流。” 然而，少有迹象表明其他的债券市场投资客同意他的观点。如果你将2028年到期的传统债券的收益率与通胀挂钩国库券两相比较，结论是暗含通胀率2.4%。这听着可与魏玛共和国不太相像（即一战后的德国，后遭遇恶性通货膨胀，译者注）。 那作为典型防范通胀措施的黄金为何依旧如此强势？这一持久谜题的答案或许是在于实际利率的高低。正如长景经济顾问公司的克里斯•沃特林指出的那样，黄金的上一次大牛市是在1970年代，当时的实际利率也为负值。1980及90年代的正实际利率使金块交易萎靡了将近20年。而在负利率的世界中，持有黄金并无机会成本。
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