[2010.10.14]主权债务管理人：债券滚动发行风险

077 Finance and economics - Sovereign-debt managers.mp3

主权债务管理人

债券滚动发行风险

英国《经济学人》杂志 2010年10月14日文章 写于美国华盛顿

在过去两年，爱尔兰管理国有债务的国家资金管理局（NTMA），维持着200亿欧元（277亿美元）的备用现金，相当于GDP的12%。NTMA是通过长期债券完成大部分借款的，这导致该国债务平均期限相对较长。国际货币基金组织（IMF）估计，爱尔兰明年的财政赤字以占GDP比例计将是全球富裕国家中最庞大的,而政府必须为该赤字融资。不过,爱尔兰需要对将到期债券再融资的数额(见图表)尚属适度。与此相反，巨大的再融资需求曾迫使希腊于五月求助于IMF及欧元区其他国家。

爱尔兰在债券管理上的谨慎经营，代价不菲。发行长期债券的成本要高于短期债券。NTMA的Anthony Linehan指出，备用现金使利息费用增加，同时在欧盟统计局（Eurostat）账册上的债务/GDP比例上升。但“备用现金使得市场安心,相信爱尔兰已提前安排好了融资”。

各国如何借款的机制远不如他们借多少更收人关注。富裕国家的主权债务管理人过去往往把如何尽可能低成本融资放在中心位置。这种情况不复存在。许多主权债务管理人如今更关注确保融资通道畅通无阻。比如，有一些管理人正在降低短期借贷以及与之相联系的“滚动发行风险”。2008年，美国严重依赖于短期国库券为急速上升的赤字融资。自从那时，美国开始将其借款中的大部分转移到长期债券。在未来12个月到期的美国债务比例已经从2008年的超过45%跌至仅30%的历史低位。

主权债务管理人最大的担心是标售失败，即投标不能满足拟出售债务。实际的现金不足通常不是那么重要：借款人可以在晚些日子再筹措资金。不过，一次失败的标售可能看上去像是一张具有破坏力的不信任票。2009年3月，英国金边债券失败。尽管证明这并非常态，但仍然震动了股市，并成为令人不快的新闻头条。

主权政府通常偏向于标售，因为这将令降低借款成本。向银团付费、再由其向投资者直接推销交易的做法在政治上也不受欢迎。但英国的标售规模已经变得如此之大，以致于对主交易商（指那些在标售中买入政府证券再接着出售的银行）造成更大风险。对于价格更为波动的长期债权而言尤为如此。由于标售失败的风险增加，去年英国开始以银团交易对债务标售进行补充。

交易商自身也面临被要求支持市场的更大压力。今年早些时候，美联储通知主交易商，它们必须在标售中出价购买一定份额的债券，份额大小与各银行规模和数量成比例。财政部官员说，该指引将现有的期望正式化。但纽约联储前市场主管（现经纪公司Portales Partners策略师）Dino Kos说，新要求几乎确保标售不会失败。

主权借款人也试图拓展其投资者基础。比如，银行习惯性的将本国政府债当作无风险资产。这已经导致主权债务过于集中的潜在危机。IMF在其最近的《全球金融稳定报告》中指出，日本银行资产中约24%是政府债券。而且，日本通过短期债务无节制的借款。如果银行突然丧失对政府债的信心，结果可能是系统性的银行业危机以及日本政府的融资危机。

财政部长和债务管理人正在花更多时间四处走访，特别是向亚洲和中东的主权财富基金献媚。瑞典的债务管理人在考察美国私募配售市场。通胀挂钩债券正大受欢迎，投资者担心通胀而借款人认为该类债券吸引不同类型的买家。韩国和澳大利亚在过去一年，已经重启通胀连接债权计划，而美国准备将其通胀连接债券的年发行量从2009年的580亿美元几乎翻一番至2011年的逾1000亿美元。